Sunday, 1 January 2017

Thoái vốn nhà nước và nỗi lo dòng vốn ngoại (Bài đăng trên TBKTSG, 9/12/2016, bản gốc)

 http://www.thesaigontimes.vn/154663/Thoai-von-nha-nuoc-va-noi-lo-dong-von-ngoai.html

Sắp tới, Tổng công ty kinh doanh vốn nhà nước (SCIC) sẽ thoái vốn nhà nước nắm giữ tại một số doanh nghiệp lớn qua hình thức chào bán thỏa thuận trên sàn chứng khoán. Mở đầu cho đợt thoái vốn này là Vinamilk (VNM) vào ngày 12/12, với giá khởi điểm là 144.000 đồng/cổ phần. Tuy nhiên, do giá khởi điểm này là khá cao so với thị giá VNM trong thời gian gần đây, nên kể từ thời điểm SCIC tổ chức giới thiệu cơ hội đầu tư vào VNM trên Sở giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh cuối tháng trước, đã có nhiều phiên trong đó cổ phiếu VNM bị bán ròng, chủ yếu bởi khối ngoại.
Với quy mô nắm giữ lớn cổ phiếu VNM với giá trị lớn của khối ngoại, hiện tượng bán tháo VNM hiện nay và rất có thể tương tự sau này với những cổ phiếu khác tại các doanh nghiệp lớn mà SCIC đang nắm giữ, dư luận đang quan ngại về tác động tiêu cực của sự tháo lui của dòng vốn ngoại lên ổn định kinh tế vĩ mô của Việt Nam.
Quan ngại này là hoàn toàn có cơ sở nếu dựa trên những gì đã diễn ra với những nền kinh tế mới nổi trong khu vực và trên thế giới. Một đặc điểm chung của những nền kinh tế này là đã phải chứng kiến nhiều thời điểm nền kinh tế tăng trưởng nóng với nguồn vốn ngoại “nóng” – vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài – chảy vào những nền kinh tế này để “chộp giật” những cơ hội đầu tư béo bở mang tính thời điểm, chẳng hạ xu hướng tăng lên nhanh chóng của các tài sản tài chính và bất động sản. Nhưng nếu thế thì chưa đủ để gọi nguồn vốn ngoại này là “nóng”. Chúng chỉ thực sự “nóng” khi chảy vào các nền kinh tế mới nổi này nhanh và ồ ạt thế nào thì lúc chảy ngược ra, vì một lý do nào đó, còn nhanh và ồ ạt hơn thế.   
Sự trồi sụt lớn mang tính thời điểm như vậy là một thách thức cho các nhà đương cục và thực tế là một nguồn cơn chủ yếu cho những cuộc khủng hoảng tài chính khu vực và thế giới. Khi nguồn vốn ngoại tháo lui ồ ạt, không kiểm soát (được), nó sẽ tạo áp lực lớn lên ngân hàng trung ương các nước chủ nhà trong việc kìm giữ sự mất giá nội tệ và sự phá sản hàng loạt doanh nghiệp vì mất khả năng trả nợ nước ngoài do bản tệ mất giá. Nếu không thể kiểm soát nổi dòng vốn thoái lui này thì kết cục cuối cùng là nền kinh tế tăng trưởng âm, tụt lại hàng nhiều năm trời, đi kèm với đó là nạn thất nghiệp gia tăng và mức sống tụt giảm của dân chúng.
Quay trở lại với trường hợp bán ròng cổ phiếu VNM hiện nay và có thể là sau này với những cổ phiếu của doanh nghiệp lớn khác mà SCIC sẽ thoái vốn. Việc nhà đầu tư ngoại bán ròng cổ phiếu VNM hiện nay làm nhiều người liên hệ đến việc đang có dòng vốn nước ngoài đáng kể chảy ngược ra khỏi nền kinh tế Việt Nam. Nói cách khác, với họ, hiện đã có dấu hiệu làm hoàn chỉnh cho một kịch bản khủng hoảng hoặc gần khủng hoảng tài chính ở Việt Nam, với dòng vốn nước ngoài đổ vào mạnh để nắm giữ những cổ phiếu của các doanh nghiệp lớn mang tính chi phối nền kinh tế Việt Nam và nay đã bắt đầu bị “bán tháo” để tháo chạy khỏi Việt Nam.
Tuy vậy, điểm khác biệt lớn nhất giữa Việt Nam trong bối cảnh hiện tại với những nước khác trong các cơn khủng hoảng hay gần khủng hoảng tài chính khác là sự thoái vốn, tháo lui của khối ngoại hiện nay bị/được châm ngòi (nếu có) không phải là do nhà đầu tư hoảng sợ, lo âu với sức khỏe của nền kinh tế Việt Nam nói chung và những tiềm tàng bất ổn vĩ mô nói riêng có thể dẫn đến khủng hoảng hay tổn thất lớn trong thời gian sắp tới. Sự tháo lui của khối ngoại, nếu có, có thể chủ yếu chỉ là những toan tính chiến lược đầu tư của từng cá nhân, từng tổ chức đầu tư mà thôi (ví dụ, giá đến bao nhiêu thì chốt lãi, chuyển sang cổ phiếu khác hoặc dừng lại nghe ngóng trước khi tiếp tục đầu tư hay nắm giữ nữa), chứ không mang tính phong trào theo kiểu người này, tổ chức này làm hoảng sợ mang tính dây chuyền cho người khác và tổ chức khác để rồi tất cả cùng đồng loạt tháo chạy.
Nếu đúng là sự tháo lui của đại bộ phận nhà đầu tư ngoại chỉ phản ánh sự thay đổi chiến lược đầu tư và tái cơ cấu danh mục đầu tư thì hành động tháo lui khỏi VNM hay các doanh nghiệp lớn khác sẽ không nhất thiết gây ra những tác động tiêu cực, dù là ở mức độ chừng mực, vì thực tế là nguồn vốn ngoại sau khi tháo lui khỏi VNM hay các doanh nghiệp lớn khác vẫn sẽ chỉ quanh quẩn trong nền kinh tế Việt Nam, được phân bổ qua lại giữa các hạng mục tài sản khác nhau hoặc trong cùng một hạng mục tài sản. Kể cả một bộ phận của dòng vốn ngoại này có thực sự bị nhà đầu tư nước ngoài sau khi chốt lãi rút về bản quốc hoặc chuyển sang thị trường nước khác thì tính chất “bộ phận” này cũng chỉ gây ra một tác động mang tính “bộ phận”, tức là không đáng kể lên nền kinh tế Việt Nam.
Suy cho cùng, dù dòng vốn nước ngoài có chảy ngược ra khỏi nền kinh tế Việt Nam, trong chừng mực chảy ra một cách có kiểm soát thì đây cũng là điều bình thường, đôi bên – Việt Nam và nhà đầu tư nước ngoài – đều (đã) có lợi. Với Việt Nam, có thêm một nguồn vốn để tăng trưởng và phát triển, dù là nguồn vốn để trống ngày đến hạn thanh toán. Với nhà đầu tư ngoại, sự gia tăng giá trị tài sản nắm giữ tại Việt Nam giúp họ gặt hái lợi nhuận kép (từ cổ tức và chênh lệch giá mua, bán cổ phiếu). Khi nguồn vốn ngoại chảy vào, quỹ dự trữ ngoại hối của Ngân hàng Nhà nước (NHNN) gia tăng. Khi nguồn vốn ngoại chảy ra,  nếu NHNN không muốn có áp lực gia tăng lên tiền đồng thì họ bán bớt một phần (hoặc toàn bộ) số ngoại tệ gia tăng này để “bình ổn” tỉ giá. Như vậy, nếu mọi việc diễn ra trong trật tự, có kiểm soát thì dù vốn ngoại chảy ngược ra ngoài cũng sẽ chẳng có gì đáng lo ngại, và với Việt Nam, “của thiên” không hoàn toàn phải “trả địa”.
Nói cách khác, điều quan trọng ở đây để không xảy ra những hậu quả lớn cho nền kinh tế là sự thoái vốn và rút về của nhà đầu tư ngoại phải là kết quả của những tính toán kinh tế thông thường chứ không phải là hậu quả của sự tháo chạy hoảng loạn, mang tính bầy đàn, không thể kiểm soát được, được kích hoạt bởi những rủi ro về kinh tế và chính trị lớn trong nội bộ nền kinh tế bản địa. Trong chừng mực mà nền kinh tế Việt Nam chưa bộc lộ những dấu hiệu rủi ro vĩ mô nghiêm trọng như nền kinh tế tăng trưởng nóng với hàng loại chỉ báo như thâm hụt thương mại lớn, lạm phát cao, tiền đồng lên giá thực lớn, nợ nước ngoài của doanh nghiệp gia tăng nhanh chóng… thì chừng đó việc thoái vốn và rút lui của nhà đầu tư ngoại sẽ vẫn chỉ là điều bình thường.

Một số nghiên cứu bằng tiếng Anh của tớ

(Một số bài không download được. Bạn đọc có nhu cầu thì bảo tớ nhé)

19. Yang, Chih-Hai, Ramstetter, Eric D., Tsaur, Jen-Ruey, and Phan Minh Ngoc, 2015, "Openness, Ownership, and Regional Economic Growth in Vietnam", Emerging Markets Finance and Trade, Vol. 51, Supplement 1, 2015 (Mar).
http://www.tandfonline.com/doi/abs/10.1080/1540496X.2014.998886#.Ve7he3kVjIU

18. Ramstetter, Eric D. and Phan Minh Ngoc, 2013, 'Productivity, Ownership, and Producer Concentration in Transition: Further Evidence from Vietnamese Manufacturing', Journal of Asian Economics, Vol. 25, Apr 2013,
http://www.sciencedirect.com/science/article/pii/S1049007812001170.

17. Ramstetter, Eric D. and Phan Minh Ngoc, 2011, 'Productivity, Ownership, and Producer Concentration in Transition: Further Evidence from Vietnamese Manufacturing', ESRI Discussion Paper Series No.278, Economic and Social Research Institute, Cabinet Office, Tokyo, Japan. (http://www.esri.go.jp/en/archive/e_dis/abstract/e_dis278-e.html)

16. Phan, Minh Ngoc and Eric D. Ramstetter, 2009, ‘Foreign Ownership and Exports in Vietnamese Manufacturing’, Singapore Economic Review, Vol. 54, Issue 04.
(http://econpapers.repec.org/article/wsiserxxx/v_3a54_3ay_3a2009_3ai_3a04_3ap_3a569-588.htm)

15. Phan, Minh Ngoc, 2008. ‘The Roles of Capital and Technological Progress in Vietnam’s Economic Growth’, Journal of Economic Studies, Vol. 32, No. 2.
(http://www.emeraldinsight.com/journals.htm?articleid=1724281)

14. Phan, Minh Ngoc, 2008. ‘Sources of Vietnam’s Economic Growth’, Progress in Development Studies, Vol. 8, No. 3.
(http://pdj.sagepub.com/content/8/3.toc)

13. Ramstetter, Eric D. and Phan Minh Ngoc, 2008. 'Productivity, Ownership, and Producer Concentration in Transition: Evidence from Vietnamese Manufacturing’, Working Paper 2008-04, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development.
(http://www.icsead.or.jp/7publication/wp2008a_e.html#04)

12. Ramstetter, Eric D. and Phan Minh Ngoc, 2007. ‘Employee Compensation, Ownership, and Producer Concentration in Vietnam’s Manufacturing Industries’, Working Paper 2007-07, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development.
(www.icsead.or.jp/7publication/wp2007a_e.html)

11. Ramstetter, Eric D. and Phan Minh Ngoc, 2007. ‘Changes in Ownership and Producer Concentration after the Implementation of Vietnam’s Enterprise Law’, Working Paper 2007-06, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development.
(http://www.icsead.or.jp/7publication/wp2007a_e.html#06)

10. Phan, Minh Ngoc and Eric D. Ramstetter, 2006. ‘Economic Growth, Trade, and Multinational Presence in Vietnam's Provinces’, Working Paper 2006-18, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development. Also presented in the 10th Convention of the East Asian Economic Association, Nov. 18-19, 2006, Beijing.
(http://www.icsead.or.jp/7publication/wp2006a_e.html#18)

9. Phan, Minh Ngoc, Nguyen Thi Phuong Anh, Phan Thuy Nga, and Shigeru Uchida, 2005. ‘Effects of Cyclical Movements of Foreign Currencies’ Interest Rates and Exchange Rates on the Vietnamese Currency’s Interest and Exchange Rates’. Asian Business & Management, Vol. 4, No.3.
(http://www.palgrave-journals.com/abm/journal/v4/n3/abs/9200134a.html)

8. Phan, Minh Ngoc and Eric D. Ramstetter, 2004. ‘Foreign Multinationals and Local Firms in Vietnam's Economic Transition’. Asian Economic Journal, Vol.18, No.4.
(http://ideas.repec.org/a/bla/asiaec/v18y2004i4p371-404.html)

7. Phan, Minh Ngoc and Eric D. Ramstetter, 2004. ‘Foreign Ownership Shares and Exports of Multinational Firms in Vietnamese Manufacturing’, Working Paper 2004-32, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development. An earlier version of this paper was presented in the 9th Convention of the East Asian Economic Association, 13-14 November 2004, Hong Kong.
(www.icsead.or.jp/7publication/workingpp/wp2004/2004-32.pdf)

6. Phan, Minh Ngoc, Nguyen Thi Phuong Anh, and Phan Thuy Nga, 2003. ‘Exports and Long-Run Growth in Vietnam, 1976-2001’, ASEAN Economic Bulletin, Vol.20, No.3.
(http://findarticles.com/p/articles/mi_hb020/is_3_20/ai_n29057943/)

5. Phan, Minh Ngoc and Eric D. Ramstetter, 2003. ‘Comparing Foreign Multinationals and Local Firms in Vietnam’, Working Paper 2003-43, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development.
(http://www.icsead.or.jp/7publication/workingpp/wp2003/2003-43.pdf)

4. Phan, Minh Ngoc and Shigeru Uchida, 2003. ‘Stabilization Policy Issues in Vietnam’s Economic Transition’. Annual Review of Southeast Asian Studies, Research Institute of Southeast Asia, Faculty of Economics, Nagasaki University, Vol. 44 (March).

3. Phan, Minh Ngoc and Eric D. Ramstetter, 2002. ‘Foreign Multinationals, State-Owned Enterprises, and Other Firms in Vietnam’, Working Paper 2002-23, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development. This paper was also presented in the 8th Convention of the East Asian Economic Association, 4-5 November 2002, Kuala Lumpur.
(http://www.icsead.or.jp/7publication/workingpp/wp2003/2003-43.pdf)

2. Phan, Minh Ngoc and Shigeru Uchida, 2002. ‘Capital Controls to Reduce Volatility of Capital Flows; Case Studies in Chile, Malaysia, and Vietnam in 1990s’. Annual Review of Southeast Asian Studies, Research Institute of Southeast Asia, Faculty of Economics, Nagasaki University, Vol. 43 (March).

1. Phan, Minh Ngoc, 2002. ‘Comparisons of Foreign Invested Enterprises and State-Owned Enterprises in Vietnam in the 1990s’. Kyushu Keizai Nenpo (the Annual Report of Economic Science, Kyushu Association of Economic Science), No.40 (December). An earlier version of this paper was presented in the 40th Conference of the Kyushu Keizai Gakkai (Kyushu Association of Economic Science).