Friday, 2 June 2017

IPO Nhà máy Lọc dầu Dung Quất không dễ dàng (Bài đăng trên TBKTSG, ngày 2/6/3027, bản gốc, tiêu đề do báo đặt)


http://www.thesaigontimes.vn/160817/IPO-Nha-may-Loc-dau-Dung-Quat-khong-de-dang.html


Công ty Lọc hóa dầu Bình Sơn (BSR) – công ty vận hành nhà máy lọc dầu Dung Quất – mới đây đã công bố việc chào bán lần đầu ra công chúng (IPO) vào cuối năm nay. Có khá nhiều chuyện đáng nói liên quan đến kế hoạch IPO này.
Năm lần bẩy lượt


Đây không phải là lần đầu tiên BSR “rậm rịch” IPO. Việc này đã diễn ra từ năm 2010 khi, theo ngôn từ trên mặt báo chí, “Chính phủ đã có chủ trương kêu gọi các nhà đầu tư, đối tác nước ngoài mua cổ phần của BSR”. Tuy nhiên, việc bán cổ phần này không hiểu vì lý do gì mà im ắng suốt cho đến tận năm 2015 (tuy nhiên, mới đây, theo Chủ tịch Hội đồng thành viên BSR thì BSR đã trình kế hoạch cổ phần hóa năm 2013 nhưng không được thông qua bởi cấp có thẩm quyền).
Việc IPO được xới lại trong năm 2015 xem ra có phần “quyết liệt” hơn, mang tính giục giã, bắt buộc hơn. Cụ thể, “Thủ tướng yêu cầu PVN (Tập đoàn Dầu khí Việt Nam) thực hiện cổ phần hóa và chỉ giữ tối thiểu 65% vốn điều lệ”, theo tường thuật của báo chí. Tiếp đó, PVN đã ra quyết định về việc cổ phần hóa BSR vào ngày 6/11/2015. Nhưng rồi vụ IPO này cũng không đi đến đâu cả.


Đến tháng 11/2015, lãnh đạo BSR đăng đàn trả lời báo chí về kế hoạch IPO của mình vào cuối năm 2016. Tưởng đâu đã xong, nhưng rồi GazProm Neft, một công ty năng lượng của Nga được xem là đối tác chiến lược tham gia cổ phần hóa BSR với dự định mua 49% cổ phần của nhà máy lọc dầu Dung Quất, vào đầu năm 2016 (có báo thì nói là đến tháng 6/2016) đã thông tin không tiếp tục tham gia nữa. Sau đó, việc IPO của BSR tiếp tục được thúc đẩy theo Quyết định 58/2016 ngày 28/12/2016 của Thủ tướng, dự kiến tiến hành vào năm nay (lúc đầu được công bố là vào quý 3, sau lại sửa thành quý 4).
Xem ra có một lực cản lớn đằng sau việc cổ phần hóa BSR. Ai phải chịu trách nhiệm việc để lỡ chuyến tầu cổ phần hóa BSR vào những lúc thuận lợi nhất? Xin đừng đổ tội cho “cơ chế hành chính” như lời của lãnh đạo BSR.

Đến lúc rẻ cũng phải bán, phải thoái vốn


Trong con mắt của nhà đầu tư, tính hấp dẫn của thương vụ IPO này xem ra ngày càng… suy giảm. Điều kiện để cổ phần hóa và IPO xem ra cũng càng ngày càng dễ dãi hơn. Nếu trong những năm trước, thời vẫn còn hoàng kim của giá dầu cũng như của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam thì điều kiện để trở thành nhà đầu tư chiến lược của BSR là nhà đầu tư không những có tiềm lực tài chính mạnh, có kinh nghiệm trong lĩnh vực hóa-lọc dầu, mà còn phải cam kết đồng hành lâu dài để hỗ trợ hỗ trợ BSR nâng cấp, mở rộng nhà máy, mở rộng thị trường… Nhưng rồi, GazProm Neft, một trong số rất ít ỏi nhà đầu tư lớn có sự quan tâm nghiêm túc đến BSR, cũng đành phải “chào thua”, với lý do, theo báo chí trong nước, là không cảm thấy thỏa mãn với điều kiện mà phía Việt Nam đề xuất.
Và hiện tại thì tuy BSR vẫn khẳng định quan điểm về nhà đầu tư chiến lược như nói ở trên nhưng dường như chuyện tìm và bắt tay được với đối tác chiến lược tiềm năng có thể thế chỗ cho GazProm Neft vẫn chẳng đâu ra đâu, đơn gản vì BSR vẫn đang “tìm đối tác chiến lược phát triển hóa dầu mua trên 36%”, theo BSR. Ngược lại, BSR hiện sẵn sàng “tuyển” cả các quỹ đầu tư trong và ngoài nước mua cổ phần của mình, điều phần nào cho thấy với BSR bây giờ thì “méo mó có hơn không”, không có kinh nghiệm (phát triển hóa dầu), không cam kết đồng hành lâu dài thì có tiền cũng được!


Bên cạnh đó, dường như cũng đã đồng hành và nếm trải đủ với BSR nên Chính phủ cũng đã cố gắng thúc đẩy việc IPO của BSR bằng việc hạ tỷ lệ dự kiến nắm giữ cổ phần sau cổ phần hóa và IPO từ tối thiểu 65% như trước đây xuống còn dưới 50% (tức là bán sạch đi cũng được). Chính phủ thoái vốn khỏi BSR không những là một động thái mở rộng cửa mời chào nhà đầu tư mà có thể còn đan xen cả mục đích “quẳng gánh lo” vì không còn phải lao tâm khổ tứ chăm sóc “đứa con tâm huyết” BSR bằng cả tài chính lẫn chính sách hỗ trợ vốn luôn gây phản ứng trái chiều trong dư luận như suốt mấy năm qua. Và cũng rất có thể là Chính phủ đã nhận ra vai trò thật sự của lọc dầu Dung Quất về cả mặt kinh tế và xã hội đã không như dự tính nên mới không ngần ngại buông bỏ hoàn toàn nhà máy này.
Vì nước đã đến… cổ!


Một điểm khác, và cũng có liên quan đến điểm nêu trên, một mặt BSR đang cảm nhận rất rõ tình hình ảm đạm mà họ đang phải đối mặt nhưng mặt khác họ lại quyết tâm (hoặc bị thúc) cổ phần hóa và IPO ngay trong năm nay, với tâm thế gần như không còn gì để mất, được thể hiện qua lời của lãnh đạo BRS: “Thời điểm này giống như người lữ hành trễ chuyến tàu, nhưng muộn còn hơn không làm. Phải làm bất chấp điều kiện hiện giờ khó khăn gấp nhiều lần 4-5 năm trước”.
Điều gì đã đẩy họ vào tình cảnh này?


Rõ ràng, với BSR và cả Chính phủ, việc cổ phần hóa và IPO không phải nhằm “thay máu” nền quản trị doanh nghiệp để cải thiện hiệu quả sản xuất kinh doanh như với nhiều trường hợp cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước khác. Đơn giản là bởi khả năng này không/chưa bao giờ được đề cập đến bởi cả Chính phủ lẫn BSR và công ty mẹ là PVN trong những thông tin công bố hiếm hoi. Thay vào đó, mục đích chính là để có tiền nhằm thực hiện dự án mở rộng nhà máy lọc dầu Dung Quất. Việc mở rộng này mang tính sống còn với nhà máy vì không chỉ đem lại năng lực sản xuất cao hơn mà còn, quan trọng hơn, đảm bảo khả năng sản xuất các sản phẩm xăng dầu đáp ứng tiêu chuẩn Euro 4 được áp dụng tại Việt Nam từ năm nay (hiện tại không đáp ứng được, tức là sẽ không tiêu thụ được sản phẩm khi tiêu chuẩn Euro 4 có hiệu lực).
Số vốn dự kiến cho dự án mở rộng này lên tới 1,82 tỉ đô la (và chắc sẽ phải cộng thêm nhiều phần trăm vào đó nữa để tính trước cho tình trạng “trượt giá”). Trong tình cảnh “giật gấu vá vai” của ngân sách hiện nay, việc trông chờ Nhà nước, chủ sở hữu của BSR, bỏ vốn cho dự án là điều không khả thi. Trông vào nguồn tích lũy của BSR thì chẳng thấm vào đâu vì lợi nhuận ròng hàng năm của BSR chỉ khoảng 100-200 triệu đô la.


Thay vào đó, BSR đã có kế hoạch vay 1,2 tỉ đôla. Vẫn thiếu (chưa kể để vay được 1,2 tỉ thì BSR có thể phải bỏ ra thêm một số vốn đối ứng nào đó). Vậy thì chỉ còn cách gọi vốn của nhà đầu tư, thông qua việc tự bán mình.
Không nên bảo lãnh, ưu đãi thêm cho BSR

Điều đáng nói là BSR vẫn muốn làm một “cú chót” bằng việc xin Chính phủ bảo lãnh cho khoản vay này trước khi IPO. Câu hỏi đặt ra ở đây là liệu Chính phủ có nên bảo lãnh cho BSR không?


Để trả lời câu hỏi này, cần phân tích BSR có rủi ro lớn gì trong hoạt động sản xuất kinh doanh. Đó là rủi ro lớn về tỷ giá liên quan đến mất cân đối đồng tiền (nhập khẩu dầu thô bằng ngoại tệ, doanh thu bằng nội tệ). Cũng có rủi ro về thị trường và sản phẩm, khi hiện tại sản phẩm của lọc dầu Dung Quất không đáp ứng được tiêu chuẩn Euro 4 để tiêu thụ được ở Việt Nam (chỉ đáp ứng được vào năm 2021 hoặc 2022, khi dự án mở rộng hoàn thành). Không rõ rồi họ sẽ bán sản phẩm đi đâu và cho ai, vì xuất khẩu cũng khó vì không cạnh tranh được với các nhà cung cấp khác trên thế giới về giá cả.
Bên cạnh đó, hiệu quả hoạt động của nhà máy là một dấu hỏi lớn. Nhà máy báo cáo lãi nhưng chủ yếu từ trước đến nay chỉ nhờ “mặc cả” chính sách ưu đãi với Nhà nước, với hàng loạt ưu đãi từ thuế má đến tiếp cận thị trường, đất đai. Việc chủ động cải thiện hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh xem ra không phải là một ưu tiên với nhà máy. Bằng chứng là, theo lời của Tổng giám đốc BSR, trong năm 2016 đã cắt giảm 20% chi phí sản xuất, trong khi những năm trước đó dư luận chỉ được thấy một BSR kể khổ với Chính phủ mà không thấy một lời nào về sự tự “vượt khó” của mình bằng cách cắt giảm chi phí sản xuất. Nếu những năm trước đây BSR cắt giảm được chừng đó chi phí thì họ thừa sức cạnh tranh ngang ngửa với xăng dầu nhập khẩu dù phải chịu thuế điều tiết đến 20% hoặc hơn. Ngược lại, dù khó khăn nhưng BSR đã không quên xin cơ chế lương thưởng đặc thù cho người quản lý.


Như vậy, việc Chính phủ tiếp tục bảo lãnh cho BSR sẽ là khá mạo hiểm, và BSR cũng không xứng đáng được Chính phủ bảo lãnh, ưu đãi nữa.
Cũng sẽ có người lập luận rằng Chính phủ cần phải bảo lãnh, cũng như cam kết (thêm) các ưu đãi, để dự án trở nên có hiệu quả hơn, dễ bán và bán được giá cao. Nhưng cần đặt câu hỏi ngược lại, liệu phần thu được thêm từ việc thoái vốn với giá cao hơn có bù đắp nổi những thiệt hại, mất mát, thất thu phải bỏ ra hiện nay và nhiều chục năm sau này liên quan đến BSR thuộc sở hữu của những ông chủ tư nhân mới không?


Tóm lại, cổ phần hóa BSR xem ra vẫn chỉ là việc “chữa cháy”, cực chẳng đã, nhưng/và không vì thế mà Chính phủ nên tiếp tục ưu đãi, trợ giúp tài chính và chính sách thêm cho BSR nữa. Xin hãy để thị trường lên tiếng.

Một số nghiên cứu bằng tiếng Anh của tớ

(Một số bài không download được. Bạn đọc có nhu cầu thì bảo tớ nhé)

19. Yang, Chih-Hai, Ramstetter, Eric D., Tsaur, Jen-Ruey, and Phan Minh Ngoc, 2015, "Openness, Ownership, and Regional Economic Growth in Vietnam", Emerging Markets Finance and Trade, Vol. 51, Supplement 1, 2015 (Mar).
http://www.tandfonline.com/doi/abs/10.1080/1540496X.2014.998886#.Ve7he3kVjIU

18. Ramstetter, Eric D. and Phan Minh Ngoc, 2013, 'Productivity, Ownership, and Producer Concentration in Transition: Further Evidence from Vietnamese Manufacturing', Journal of Asian Economics, Vol. 25, Apr 2013,
http://www.sciencedirect.com/science/article/pii/S1049007812001170.

17. Ramstetter, Eric D. and Phan Minh Ngoc, 2011, 'Productivity, Ownership, and Producer Concentration in Transition: Further Evidence from Vietnamese Manufacturing', ESRI Discussion Paper Series No.278, Economic and Social Research Institute, Cabinet Office, Tokyo, Japan. (http://www.esri.go.jp/en/archive/e_dis/abstract/e_dis278-e.html)

16. Phan, Minh Ngoc and Eric D. Ramstetter, 2009, ‘Foreign Ownership and Exports in Vietnamese Manufacturing’, Singapore Economic Review, Vol. 54, Issue 04.
(http://econpapers.repec.org/article/wsiserxxx/v_3a54_3ay_3a2009_3ai_3a04_3ap_3a569-588.htm)

15. Phan, Minh Ngoc, 2008. ‘The Roles of Capital and Technological Progress in Vietnam’s Economic Growth’, Journal of Economic Studies, Vol. 32, No. 2.
(http://www.emeraldinsight.com/journals.htm?articleid=1724281)

14. Phan, Minh Ngoc, 2008. ‘Sources of Vietnam’s Economic Growth’, Progress in Development Studies, Vol. 8, No. 3.
(http://pdj.sagepub.com/content/8/3.toc)

13. Ramstetter, Eric D. and Phan Minh Ngoc, 2008. 'Productivity, Ownership, and Producer Concentration in Transition: Evidence from Vietnamese Manufacturing’, Working Paper 2008-04, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development.
(http://www.icsead.or.jp/7publication/wp2008a_e.html#04)

12. Ramstetter, Eric D. and Phan Minh Ngoc, 2007. ‘Employee Compensation, Ownership, and Producer Concentration in Vietnam’s Manufacturing Industries’, Working Paper 2007-07, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development.
(www.icsead.or.jp/7publication/wp2007a_e.html)

11. Ramstetter, Eric D. and Phan Minh Ngoc, 2007. ‘Changes in Ownership and Producer Concentration after the Implementation of Vietnam’s Enterprise Law’, Working Paper 2007-06, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development.
(http://www.icsead.or.jp/7publication/wp2007a_e.html#06)

10. Phan, Minh Ngoc and Eric D. Ramstetter, 2006. ‘Economic Growth, Trade, and Multinational Presence in Vietnam's Provinces’, Working Paper 2006-18, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development. Also presented in the 10th Convention of the East Asian Economic Association, Nov. 18-19, 2006, Beijing.
(http://www.icsead.or.jp/7publication/wp2006a_e.html#18)

9. Phan, Minh Ngoc, Nguyen Thi Phuong Anh, Phan Thuy Nga, and Shigeru Uchida, 2005. ‘Effects of Cyclical Movements of Foreign Currencies’ Interest Rates and Exchange Rates on the Vietnamese Currency’s Interest and Exchange Rates’. Asian Business & Management, Vol. 4, No.3.
(http://www.palgrave-journals.com/abm/journal/v4/n3/abs/9200134a.html)

8. Phan, Minh Ngoc and Eric D. Ramstetter, 2004. ‘Foreign Multinationals and Local Firms in Vietnam's Economic Transition’. Asian Economic Journal, Vol.18, No.4.
(http://ideas.repec.org/a/bla/asiaec/v18y2004i4p371-404.html)

7. Phan, Minh Ngoc and Eric D. Ramstetter, 2004. ‘Foreign Ownership Shares and Exports of Multinational Firms in Vietnamese Manufacturing’, Working Paper 2004-32, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development. An earlier version of this paper was presented in the 9th Convention of the East Asian Economic Association, 13-14 November 2004, Hong Kong.
(www.icsead.or.jp/7publication/workingpp/wp2004/2004-32.pdf)

6. Phan, Minh Ngoc, Nguyen Thi Phuong Anh, and Phan Thuy Nga, 2003. ‘Exports and Long-Run Growth in Vietnam, 1976-2001’, ASEAN Economic Bulletin, Vol.20, No.3.
(http://findarticles.com/p/articles/mi_hb020/is_3_20/ai_n29057943/)

5. Phan, Minh Ngoc and Eric D. Ramstetter, 2003. ‘Comparing Foreign Multinationals and Local Firms in Vietnam’, Working Paper 2003-43, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development.
(http://www.icsead.or.jp/7publication/workingpp/wp2003/2003-43.pdf)

4. Phan, Minh Ngoc and Shigeru Uchida, 2003. ‘Stabilization Policy Issues in Vietnam’s Economic Transition’. Annual Review of Southeast Asian Studies, Research Institute of Southeast Asia, Faculty of Economics, Nagasaki University, Vol. 44 (March).

3. Phan, Minh Ngoc and Eric D. Ramstetter, 2002. ‘Foreign Multinationals, State-Owned Enterprises, and Other Firms in Vietnam’, Working Paper 2002-23, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development. This paper was also presented in the 8th Convention of the East Asian Economic Association, 4-5 November 2002, Kuala Lumpur.
(http://www.icsead.or.jp/7publication/workingpp/wp2003/2003-43.pdf)

2. Phan, Minh Ngoc and Shigeru Uchida, 2002. ‘Capital Controls to Reduce Volatility of Capital Flows; Case Studies in Chile, Malaysia, and Vietnam in 1990s’. Annual Review of Southeast Asian Studies, Research Institute of Southeast Asia, Faculty of Economics, Nagasaki University, Vol. 43 (March).

1. Phan, Minh Ngoc, 2002. ‘Comparisons of Foreign Invested Enterprises and State-Owned Enterprises in Vietnam in the 1990s’. Kyushu Keizai Nenpo (the Annual Report of Economic Science, Kyushu Association of Economic Science), No.40 (December). An earlier version of this paper was presented in the 40th Conference of the Kyushu Keizai Gakkai (Kyushu Association of Economic Science).