"Quy tắc vàng” của E.S. Phelps chỉ đúng trong thế giới không tưởng (Bài đăng trên TBKTSG, 16/1/2020)

https://www.thesaigontimes.vn/299425/quy-tac-vang-cua-es-phelps-chi-dung-trong-the-gioi-khong-tuong.html

Sau khi tôi góp ý trong bài “So sánh lãi suất giữa các nước là vô nghĩa” cho bài viết “Khi nền kinh tế làm ra 1 năm chưa đủ trả lãi nợ vay” của nhóm gồm 4 tác giả là chuyên gia độc lập trong và ngoài nước (“các tác giả”), các tác giả tiếp tục có bài phản hồi các góp ý này của tôi trong bài “Vì sao cần phân tích và so sánh về lãi suất khi nói về tăng trưởng kinh tế?” đăng trên TBKTSG Online ngày 12/1/2020.

Nhận thấy vẫn có một số bất cập trong lập luận của các tác giả trong bài đăng ngày 12/1 nên trong bài này tôi xin tiếp tục được tranh luận cùng các tác giả để cùng đi đến một cái nhìn thống nhất về các vấn đề liên quan còn đang được tranh luận.

Luận điểm thứ nhất của các tác giả là “lãi suất cao không phải là đặc trưng của các nước đang phát triển”. Các tác giả lấy ví dụ về lãi suất ở Trung Quốc và Lào để chứng minh rằng lãi suất Việt Nam là cao hơn các nước đang phát triển khác (?).

Nhưng do chỉ lấy lãi suất của 2 nước này để so sánh với Việt Nam nên sự so sánh này của các tác giả là không thuyết phục. Để có cái nhìn tổng quát hơn, tôi sử dụng dữ liệu lãi suất của World Bank cho năm 2017 là năm gần đây nhất có chứa tối đa số liệu tương ứng của các nước trên thế giới. Hơn thế, ngoài chỉ số về lãi suất thực (real interest rate), tôi còn so sánh cả lãi suất cho vay (lending interest rate) và lãi suất huy động (deposit interest rate). Kết quả được tổng kết ở bảng dưới đây:

So sánh lãi suất của Việt Nam với các nước trên thế giới, 2017
Chỉ số	Tổng số nước có số liệu	Thứ hạng của Việt Nam (theo thứ tự từ thấp đến cao)	Lãi suất của Việt Nam
Lãi suất thực	129	48	2,9%
Lãi suất tiền gửi	134	87	4,8%
Lãi suất cho vay	130	47	7,1%
Nguồn: https://data.worldbank.org/indicator/FR.INR.RINR

Từ bảng trên, nếu so sánh một cách đơn giản về thứ hạng, có thể thấy rõ: (1) lãi suất tiền gửi của Việt Nam chỉ ở mức trung bình cao (chứ không phải là cao) của thế giới; và, ngược lại, (2) lãi suất thực và kể cả lãi suất cho vay của Việt Nam lại ở mức trung bình thấp của thế giới.   

Do các lập luận trong các bài viết của các tác giả đều dựa trên tiền đề là lãi suất của Việt Nam cao, gây khó khăn và rủi ro cho nền kinh tế, nên kết quả so sánh ở bảng trên làm cho các lập luận của các tác giả dựa trên tiền đề trên trở nên không còn thích hợp nữa. Tuy vậy, tôi vẫn sẽ tiếp tục góp ý cho từng luận điểm của các tác giả như phần dưới đây.

Luận điểm thứ hai của các tác giả về cách tính lãi của các ngân hàng, theo đó các tác giả cho rằng “Tỷ lệ lãi hay lợi nhuận này cũng phải lớn hơn lạm phát thì ngân hàng mới bảo đảm được giá trị đồng tiền của nguồn vốn và như thế mới có thể tồn tại dài lâu”.

Xin lưu ý rằng nguồn vốn cho vay của ngân hàng gồm 2 cấu thành: vốn tự có/vốn chủ sở hữu và vốn huy động. Về nguồn vốn huy động, như tôi đã nói ở bài trước rằng ngân hàng kinh doanh theo kiểu “tay không bắt giặc” nên chênh lệch cho vay và huy động được coi là “lãi thuần” (tất nhiên nếu tính đúng, tính đủ thì còn phải trừ đi chi phí kinh doanh liên quan như nhân lực, trụ sở...), do đó không cần phải lấy lãi thuần này trừ đi lạm phát làm gì nữa.

Đối với phần nguồn vốn tự có/vốn chủ sở hữu, nếu muốn tính xem vốn tự có của ngân hàng khi được sử dụng cho vay/kinh doanh có đem lại một mức lãi ròng lớn hơn lạm phát hay không thì các tác giả nhất thiết phải sử dụng các chỉ tiêu đo lường thích hợp tương ứng, ví dụ như tỷ suất lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE, hay return on equity), chứ không phải tính toán một cách đơn giản và bất tương thích như các tác giả trong bài viết “Khi nền kinh tế làm ra 1 năm chưa đủ trả lãi nợ vay” (cụ thể: “lãi cho vay ưu đãi là 10% trừ đi lãi suất tiền gửi 1 tháng là 4,3% thì ngân hàng lãi 5,7%.  Với lạm phát là 2,8%, ngân hàng thực lãi 2,9%. Tuy nhiên khi chạy đua lãi suất, lãi tiền gửi lên 9% thì ngân hàng chỉ còn lãi 1% và sau khi trừ lạm phát (dù là 3%) thì ngân hàng thực sự lỗ nặng”).

Về ROE, xin được trích dẫn mấy số liệu tìm từ Google. Chẳng hạn, theo Ngân hàng Nhà nước (SBV), ROE của toàn bộ hệ thống ngân hàng nội địa đã tăng 1,42 điểm phần trăm lên 9% vào tháng 11/2018 so với một năm trước đó (nguồn: https://vietnamnews.vn/economy/505844/vietnamese-banks-see-improved-profitability.html ). Nhìn về tương lai, ROE của Việt Nam còn được dự đoán lạc quan hơn nữa, chẳng hạn J.P. Morgan ước tính vào tháng 12/2019 rằng ROE của các ngân hàng trong phạm vi theo dõi của họ có khả năng đạt tới 15-21% trong 2 năm tới (nguồn: https://www.cnbc.com/2019/12/09/vietnam-banks-have-a-rare-mix-high-growth-and-returns-jp-morgan.html ).

Như vậy, các mức ROE hiện tại và tương lai này đều cao hơn nhiều so với lạm phát của Việt Nam hiện nay (quanh quẩn 3-4%), chứng tỏ nỗi lo ngại của các tác giả rằng lạm phát cao làm ngân hàng thua lỗ là hoàn toàn không có cơ sở. Trên hết, như đã biết, (trong mấy năm) hiện nay hàng loạt ngân hàng thương mại Việt Nam đã và đang báo lãi “khủng”, hầu như chẳng có ngân hàng nào báo lỗ cả.

Thứ ba, về ý kiến của các tác giả khi cho rằng tôi “... có vẻ khác lạ khi cho rằng doanh nghiệp có tỷ lệ nợ trên vốn tự có và tương tự, nền kinh tế Việt Nam có tỷ lệ nợ trên GDP cao và đang tăng lên không nhất thiết tạo ra rủi ro cao và tăng lên cho nền kinh tế, cũng như cho chính bản thân các ngân hàng.”

Tôi nói ý này là bởi các tác giả áp dụng lý thuyết của Modigliani-Miller, mà nếu theo lý thuyết này thì thậm chí có thể kết luận như đoạn trên (xin xem lại phần phản biện của tôi trong bài trước để tránh suy diễn sai). Như thế càng chứng tỏ rằng lý thuyết này hoàn toàn không phù hợp, không thể áp dụng vào trong việc giải thích tại sao lãi suất của một nước (chẳng hạn của Việt Nam) lại cao. Hay nói cách khác, sự áp dụng lý thuyết này của các tác giả là vô nghĩa, bất hợp lý.

Và để tránh hiểu nhầm, xin nói luôn là tôi cũng không ủng việc hộ doanh nghiệp hay nền kinh tế có tỷ lệ đòn bẩy cao (vay nợ nhiều), dù việc này không liên quan gì đến cuộc trao đổi này.

Thứ tư, về “quy tắc vàng” của E.S. Phelps mà các tác giả trích dẫn rằng: “Trong nền kinh tế cạnh tranh hoàn hảo thì lãi suất (lãi suất thực, đã trừ lạm phát) bằng với tốc độ phát triển”. Xin hãy chú ý vào giả định/điều kiện tiên quyết mà Phelps đặt ra, đó là “cạnh tranh hoàn hảo”. Bởi điều này chỉ có được trong thế giới không tưởng nên cũng có nghĩa là “quy tắc vàng” này cũng chỉ đúng trong thế giới không tưởng. Đồng nghĩa với điều này là quy tắc này thường không đúng, không có giá trị ứng dụng trên thực tế.

Để minh họa rõ nét hơn về điều trên, tôi cũng dùng số liệu tăng trưởng GDP của các nước có trong nguồn dữ liệu World Bank đã trích dẫn trên để so sánh với lãi suất thực của cùng các nước đó. Kết quả tính toán sự chênh lệch giữa lãi suất thực với tăng trưởng GDP từ công thức: (Lãi suất thực – Tăng trưởng GDP) / Tăng trưởng GDP * 100% cho 128 nước có đồng thời cả số liệu tăng trưởng GDP và lãi suất thực vào năm 2017 cho thấy chỉ có 7 nước (gồm Bờ biển Ngà, Israel, Sri Lanka, Myanmar, Mỹ, Togo, và Panama) là có mức chênh lệch tạm gọi là nhỏ (trong phạm vi +/-10%). 

Với thực tế chỉ có 7/128 nước là có lãi suất thực theo gần sát với tăng trưởng GDP, có thể suy ra rằng: (1) tăng trưởng GDP không phải là mức chuẩn để xây dựng/hướng đến của, hay là cơ sở cho lãi suất thực trên thực tế, trong thế giới thực hiện nay; (2) “quy tắc vàng” của Phelps hầu như không xảy ra trong thế giới thực hiện nay.

Thứ năm, các tác giả nhầm lẫn cơ bản giữa lãi/lợi nhuận của doanh nghiệp với chi phí vay (mà đôi khi còn được các tác giả gọi là “lãi suất cho vay”) của doanh nghiệp. Sự nhầm lẫn này chính là nguyên nhân dẫn đến kết luận sai lầm rằng doanh nghiệp làm ra một năm không đủ để trả lãi nợ vay.

Cụ thể hơn, cần biết rằng, theo nguyên tắc kế toán, lãi/lợi nhuận (thuần) của doanh nghiệp là phần thặng dư còn lại sau khi doanh nghiệp đã chi trả lãi vay và nợ gốc đến kỳ thanh toán cho các chủ nợ. Bởi vậy, dù lãi vay và nợ gốc có lớn đến đâu chăng nữa, nhưng nếu trên báo cáo thu nhập và chi phí cuối kỳ của doanh nghiệp mà hạng mục lợi nhuận ròng (sau thuế) là dương thì có nghĩa là doanh nghiệp đã không những làm ra đủ để trả nợ mà còn có lãi ròng nữa trong kỳ đó. Do đó, như tôi đã nói trong bài trước, so sánh lợi nhuận (ròng) với chi phí vay (tiền lãi vay + nợ gốc) để xem doanh nghiệp làm ra có trả được nợ hay không là vô nghĩa.

Nếu vẫn còn “lăn tăn” với vấn đề trên, hãy đặt câu hỏi ngược lại, nếu doanh nghiệp không trả được lãi vay và nợ gốc thì chủ nợ nào để yên cho doanh nghiệp tiếp tục tồn tại và hoạt động như đại bộ phận doanh nghiệp hiện nay? Dựa vào số liệu nào để các tác giả cho rằng hàng loạt doanh nghiệp đã và đang đóng cửa ở Việt Nam chỉ vì lãi suất/lạm phát cao?

Tương tự như vậy cho cả nền kinh tế, một khi GDP được thống kê và báo cáo là đã tăng trưởng dương x%, y% thì có nghĩa là nền kinh tế đã tạo ra giá trị thặng dư thừa đủ trả nợ lãi vay và nợ gốc đến kỳ thanh toán và đồng thời vẫn tiếp tục tăng trưởng thêm x%, y%. Và cũng giống như đã nói ở trên, thử hỏi nếu Việt Nam không trả được lãi vay và nợ gốc hàng năm, liệu chúng ta có yên ổn được như bây giờ, hay động một chút là chủ nợ kiện cáo, còn các hãng xếp hạng tín nhiệm như Moody’s lại “lăm le” hạ hạng tín nhiệm?

Thứ sáu, lại nói về trường hợp Cocobay, các tác giả đã suy diễn quá xa, từ việc nó không thực hiện được cam kết (do “trót” cam kết tỷ suất lợi nhuận cao, 12%) thành ra nguy cơ mất thanh khoản cho ngân hàng rồi lan ra cả hệ thống. Chỉ khi nào các tác giả chứng minh được bằng số liệu xác tín rằng có hàng loạt trường hợp như Cocobay, không chỉ không thực hiện được cam kết phân chia lợi nhuận cao mà còn đang đứng trước nguy cơ không trả được nợ cho ngân hàng, với quy mô cộng dồn lên đến, chẳng hạn, 5-10% tổng tài sản của một số ngân hàng lớn trong hệ thống... thì lúc đó các tác giả hãy gióng lên hồi chuông cảnh báo về một cuộc khủng hoảng nợ đang/sẽ diễn ra.

Cuối cùng, về cảnh báo của các tác giả rằng tiếp tục tăng lãi suất khi nền kinh tế vay nợ nhiều sẽ có thể gây sụp đổ hệ thống,. Xin lưu ý trước hết rằng Chính phủ/Thủ tướng không phải là không nhận ra tác hại của việc để lãi suất cao, nên luôn yêu cầu SBV giảm lãi suất từ nhiều năm nay. Vì vậy, trừ khi có dấu hiệu rõ ràng Chính phủ đang làm ngược lại thì việc các tác giả cảnh báo Chính phủ chuyện tăng lãi suất chỉ là nói... vớt!

Quan trọng hơn, việc giảm lãi suất nhiều khi không hoàn toàn đơn giản, nói xong là làm được ngay, bởi việc hạ hay tăng lãi suất luôn phải đi kèm với những đánh đổi khác mà các tác giả chắc đã biết rõ. Bởi vậy, cho dù hiện nay Chính phủ và SBV đều rất nôn nóng hạ lãi suất nhưng lãi suất chưa hoặc chỉ mới giảm một chút là có nguyên nhân của nó. Nên thiết nghĩ hãy tập trung vào phân tích nguyên nhân này và đưa ra các giải pháp để hạ được lãi suất bằng các biện pháp mang tính kinh tế (chứ không phải hành chính) với cái giá phải trả/đánh đổi tối thiểu thì có lẽ sẽ có ý nghĩa thiết thực hơn là chỉ nói chung chung rằng lãi suất cao (quá) đang gây hại cho nền kinh tế vốn vay nợ nhiều nên hãy hạ nó xuống đi!