Thursday, 30 June 2016

Nới lỏng chính sách đã đến ngưỡng (Bài đăng trên CafeF, 30/6/2016)

http://cafef.vn/noi-long-chinh-sach-da-den-nguong-20160630134809219.chn

Tổng cục Thống kê vừa công bố báo cáo về tình hình kinh tế xã hội 6 tháng đầu năm 2016. Về tiền tệ, báo cáo cho biết, tính đến thời điểm 20/6/2016, tổng phương tiện thanh toán tăng 8,07% so với cuối năm 2015 (cùng kỳ năm trước tăng 5,09%) và huy động vốn của các tổ chức tín dụng tăng 8,23% (cùng kỳ năm trước tăng 4,58%). Trong khi đó, tăng trưởng tín dụng của nền kinh tế đạt 6,2%, xấp xỉ mức tăng cùng kỳ năm trước là 6,28%.
Bình luận về các số liệu trên, đặc biệt là tổng phương tiện thanh tăng mạnh, TS. Phan Minh Ngọc cho rằng, không còn nghi ngờ gì rằng cung tiền – thể hiện ở con số tăng trưởng tổng phương tiện thanh toán – rõ ràng đã được nới lỏng một cách mạnh mẽ. Kênh nới lỏng cung tiền chủ yếu trong đầu năm nay là thông qua việc mua vào USD để bù đắp và bổ sung dự trữ ngoại hối đã bị suy giảm nhiều tỷ USD trong năm 2015 (NHNN cho biết đã mua vào tới 8 tỷ USD trong 5 tháng đầu năm).

Đồng thời với việc mua vào USD, lượng tiền đồng đối ứng tung ra cũng đã không được trung hòa (hấp thụ trở lại NHNN) một cách tương ứng, có thể bởi lý do là NHNN muốn đáp ứng yêu cầu của Chính phủ hạ lãi suất cho vay tiền đồng nhằm tháo gỡ khó khăn cho doanh nghiệp và hỗ trợ tăng trưởng vốn đã có bước khởi đầu trong năm nay không mấy suôn sẻ.

Thế còn về tốc độ huy động vốn tăng mạnh thì sao thưa ông?

TS. Phan Minh Ngọc: Tốc độ tăng trưởng huy động vốn của các tổ chức tín dụng trong nửa đầu năm nay không chỉ bám sát (như mọi năm) mà thậm chí còn vượt tốc độ tăng trưởng tổng phương tiện thanh toán. Điều này hơi khó lý giải, ngoài lý do có thể là các tổ chức tín dụng đã đẩy lãi suất huy động lên để tăng tính hấp dẫn của tiền gửi ngân hàng nhằm thu hút cả phần vốn tiền đồng đang trôi nổi trên thị trường, ngoài hệ thống ngân hàng. Điều này, tiếp đó, lại có thể cho thấy kênh gửi tiết kiệm tiền đồng đã trở nên hấp dẫn hơn một cách tương đối trong số các kênh đầu tư khác trong mắt một bộ phận nhà đầu tư.

Tín dụng tăng trưởng thấp có phải do nền kinh tế vẫn hấp thụ kém?

Trong khi tăng trưởng tổng phương tiện thanh toán và tăng trưởng huy động tăng mạnh (trên 8%) thì tăng trưởng tín dụng tăng ở mức thấp hơn đáng kể (6,2%). Điều này hoàn toàn không chứng tỏ khả năng hấp thụ tín dụng của nền kinh tế bị hạn chế, mà rất có thể là do một phần đáng kể vốn huy động vào các tổ chức tín dụng đã được dùng để mua trái phiếu Chính phủ theo chủ ý của Chính phủ cũng như NHNN. Cần lưu ý rằng, việc mua TPCP cũng được NHNN hậu thuẫn như động thái mới đây nâng hạn mức đầu tư vào trái phiếu Chính phủ của một số nhóm ngân hàng thương mại tại Thông tư 36 sửa đổi.
Tất nhiên, ngoài lý do các NHTM tăng mua TPCP cũng có thể còn lý do là các ngân hàng tiếp tục phải tăng dự trữ vốn đáp ứng nhu cầu nội tại như xử lý nợ xấu, hoặc điều chỉnh cơ cấu vốn huy động và cho vay theo những yêu cầu khắt khe hơn.

Những số liệu này, cùng với lãi suất liên ngân hàng giảm sâu đã chứng tỏ hướng nới lỏng chính sách của NHNN là đúng đắn. Trong phần còn lại của năm, theo ông NHNN nên hành động như thế nào trong bối cảnh hiện tại của nền kinh tế, đặc biệt là những áp lực từ lạm phát mà nhiều chuyên gia đã cảnh báo?

Diễn biến theo hướng hạ xuống đáng kể của lãi suất liên ngân hàng thời gian gần đây cho thấy chính sách tiền tệ nới lỏng vừa qua của NHNN đạt được mục tiêu là nới lỏng thanh khoản, hạ áp lực tăng lãi suất và trợ giúp Chính phủ huy động vốn thành công cho ngân sách với lãi suất hợp lý.

Đổi lại, chính sách tiền tệ nới lỏng đã làm tăng áp lực lạm phát, với chỉ số giá tiêu dùng (CPI) đang có chiều hướng đi lên rõ rệt (CPI tăng tới 2,35% trong tháng 6 so với tháng 12 năm 2015, trong khi chỉ tiêu của Quốc hội đặt ra là dưới 5% cho cả năm). Do lạm phát sẽ có độ trễ so với sự nới lỏng tiền tệ nên nếu chính sách tiền tệ tiếp tục được nới lỏng với tốc độ như vừa qua thì rất có thể CPI sẽ tăng mạnh hơn trong nửa năm còn lại hoặc chậm nhất là đầu năm sau.

Như vậy, điều rút ra trong bối cảnh hiện tại là chính sách tiền tệ của NHNN đã phát huy tối đa hiệu quả có thể kỳ vọng, đặt trong mối quan hệ với sự ổn định của các biến số vĩ mô khác. Do đó, NHNN cần thận trọng trở lại với chính sách tiền tệ của mình, giảm bớt tốc độ tăng cung tiền nhằm mục tiêu giảm bớt tốc độ tăng CPI trong những tháng còn lại của năm.
Bên cạnh đó, nếu CPI tiếp tục tăng trong những tháng tới, dù tốc độ có thể chậm lại, một phần do chính sách tiền tệ tiếp tục được nới lỏng, tuy có chừng mực hơn, NHNN cần thiết phải xem xét chủ động điều chỉnh tỷ giá theo hướng để VNĐ yếu hơn so với USD, cho dù áp lực này hoàn toàn không có nếu xét từ khía cạnh cung cầu trên thị trường ngoại hối ở Việt Nam (cung USD có thể tiếp tục dồi dào nhờ FDI).

Việc điều chỉnh này là rất cần thiết trong bối cảnh lạm phát của Việt Nam tiếp tục tăng nhanh hơn lạm phát của Mỹ và các nước đối tác thương mại chủ chốt dẫn đến sự lên giá thực của tiền Đồng, làm suy yếu tính cạnh tranh của hàng hóa Việt Nam.

Xin cảm ơn những chia sẻ của ông!

Saturday, 25 June 2016

Brexit: Lửa thử vàng (Bài đăng trên CafeF, 26/6/2016, bản gốc)

http://cafef.vn/brexit-lua-thu-vang-20160625162416888.chn


Thị trường chứng khoán, ngoại hối và hàng hóa toàn cầu đã rúng động mạnh hôm thứ 6 vừa qua khi kết quả trưng cầu ý dân ở Anh cho kết quả Anh sẽ rời bỏ EU, một kết quả bất ngờ với không ít người. Trong xu hướng chung tháo chạy và hoảng loạn của nhiều nhà đầu tư, thị trường vẫn cho thấy có  một số hàng hóa và đồng tiền lội ngược dòng một cách ngoạn mục, xứng đáng là nơi trú ẩn an toàn cuối cùng đáng tin cậy cho giới đầu tư trước những biến cố chính trị và kinh tế lớn diễn ra đây đó trên thế giới.
Một trong những thứ hàng hóa đầu tiên mà giới đầu tư luôn nhắm đến trong những cơn biến động toàn cầu đương nhiên là vàng vì nó đem lại sự chắc chắn và an toàn cho nhà đầu tư khi chứng khoán và các đồng bản tệ đua nhau lao dốc. Quả thật, lại một lần nữa vàng cho thấy nó là thứ tài sản không dễ gì bị thất sủng dù đã trải qua nhiều thăng trầm mấy năm qua. Sau mấy ngày dao động ở mức thấp, giá vàng thế giới sáng thứ 6 đã tăng vọt hơn 100 USD/ounce và đạt mức 1.358 USD/ounce, mức cao nhất trong vòng 2 năm nay, trước khi điều chỉnh giảm trở lại ở mức trên 1.327/ounce vào tối cùng ngày. Theo sát diễn biến này của thế giới, giá vàng trong nước cũng đã tăng vọt gần 2 triệu đồng/lượng lên sát mức 36 triệu đồng/lượng sáng thứ 6. Tuy sau đó giá vàng cũng giảm trở lại, nhưng vẫn còn trên 35 triệu/lượng.
Trên thị trường ngoại hối, đồng USD, nơi trú ẩn ưa thích quen thuộc của giới đầu tư trong các cuộc khủng hoảng lớn nhỏ, đã phục hồi ngoạn mục so với nhiều đồng tiền chủ chốt khác sau một tuần suy yếu, với US dollar index (chỉ số đô la Mỹ) tăng vọt lên 95,841 hôm 24/6 từ mức 93,529 hôm 23/6.  Ở trong nước, tỷ giá VND/USD cũng dao động trong cùng ngày, tuy mức độ khá khiêm tốn so với nhiều đồng tiền khác, đạt mức đỉnh khoảng 22.370 VND/USD, tăng 30-40 đồng so với hôm trước đó.  
Vấn đề thường trực trong đầu nhiều nhà đầu tư hiện tại là giá vàng và USD trong nước sẽ tiếp tục diễn biến ra sao ngày mai và những ngày tới?
Về giá vàng, hiện có nhiều người cho rằng giá vàng tăng mạnh như sáng thứ 6 chỉ là kết quả của cơn bùng phát tâm lý sau một thời gian căng thẳng chờ đợi và đồn đoán kết quả trưng cầu dân ý ở Anh, nên khó có thể kỳ vọng một cơn sốt giá vàng kéo dài, và sẽ phải hạ nhiệt nhanh chóng khi tâm lý thị trường bình ổn trở lại, nhất là khi tác động của Brexit không lớn và cần phải có thời gian kiểm chứng. Tuy vậy, cần lưu ý một thực tế diễn ra trong các cuộc biến động tài chính toàn cầu trước đây, đó là thanh khoản của thị trường tài chính toàn cầu có thể nhanh chóng bị suy giảm (do các nhà đầu tư co cụm lại, bảo toàn vốn), từ đó tác động mạnh đến các thị trường tài sản.
Khi thanh khoản giảm sút nhanh và mạnh, biên độ chênh lệch lãi suất huy động và cho vay tăng lên, áp lực bán giải chấp lớn thêm sẽ làm tăng mức độ rủi ro đổ vỡ của các thị trường tài sản. Lúc đó, các nhà đầu tư sẽ tiếp tục mua vào vàng, vốn được coi là hàn thử biểu của rủi ro, nên giá vàng sẽ bị đẩy lên mức cao trong một thời gian đáng kể. 
Tuy nhiên, ở chiều hướng ngược lại, cũng cần lưu ý rằng các nhà đầu tư đã “ôm” vào một lượng vàng kỷ lục trước khi diễn ra cuộc trưng cầu dân ý nên sẽ có một số nhà đầu tư không chịu nổi áp lực thanh khoản, buộc bán vàng để chốt lãi, thu hồi vốn nên sẽ phần nào triệt tiêu áp lực tăng giá vàng như phân tích ở đoạn trên.
Dù vậy, về tổng thể, giá vàng vẫn có xu hướng đi lên, ít nhất trong ngắn hạn, vì ngoài tác động tiêu cực của Brexit, thì vẫn còn nguyên đó những rủi ro và áp lực đến từ chính sách lãi suất âm của một số quốc gia, cuộc bầu cử Tổng thống ở Mỹ và quả bom nợ ở Trung Quốc.
Về tỷ giá VND/USD, bối cảnh hiện nay cũng khá tương tự như năm 2015, khi USD lên giá mạnh so với nhiều bản tệ trong khi VND thì vẫn theo sát USD, thể hiện ở sự tương đối ổn định của tỷ giá VND/USD trong những ngày qua. Nếu trong những ngày tới, USD tiếp tục mạnh lên, đứng ở mức cao so với các đồng bản tệ khác trên thế giới, điều này sẽ tạo áp lực không nhỏ lên tỷ giá VND, buộc Ngân hàng Nhà nước (NHNN) phải can thiệp, nếu chủ trương ổn định tỷ giá vẫn là chủ đạo trong điều hành chính sách ngoại hối của NHNN.
Mặt trái của chính sách ổn định tỷ giá (“neo” tỷ giá) lên xuất khẩu và tăng trưởng kinh tế, cũng như bảo tồn quỹ dự trữ ngoại hối đã được bộc lộ rõ trong năm qua. Bởi vậy, và đặc biệt là với sự trợ giúp của cơ chế tỷ giá trung tâm có tính linh hoạt hơn cơ chế tỷ giá bình quân liên ngân hàng trước đây, NHNN cần để cho tỷ giá biến động mạnh hơn, theo sát thị trường hơn, hạn chế can thiệp mạnh vào thị trường ngoại hối nhằm mục đích ổn định tỷ giá. Thay vào đó, NHNN cần tập trung nỗ lực và các công cụ của mình vào kiểm soát biến số lãi suất và lạm phát là đủ và hợp lý hơn.       

Friday, 24 June 2016

Bán vốn nhà nước ở Sabeco - không nên ngụy biện (Bài đăng trên TBKTSG, 24/6/2016, bản gốc)

http://www.thesaigontimes.vn/148019/Ban-von-nha-nuoc-o-Sabeco---khong-nen-nguy-bien.html


Ông Phan Đăng Tuất, nguyên Chủ tịch Hội đồng quản trị của Tổng công ty Bia Rượu Nước giải khát Sài Gòn (Sabeco) mới đây đã lên tiếng biện hộ cho sự chậm chễ trong việc thoái vốn nhà nước tại Sabeco. Kịch tính với dư luận nhất có lẽ là sự ví von của ông Tuất về việc bán Sabeco một lần trên sàn (chứng khoán) như ông bố có con gái xinh lại mang ra chợ và lấy số đấu giá, trúng ai thì lấy người ấy.
Ví von trên thoạt nghe thì rất hùng biện và thuyết phục, chắc hẳn làm không ít người đang từ phản đối chuyển cái rụp sang ủng hộ quan điểm chưa (thể) bán ngay Sabeco được. Có thể ngay bản thân ông Tuất cũng tin việc đấu giá Sabeco trên sàn cũng tương tự như việc tìm chồng cho con gái ở chợ.
So sánh không tương thích
Thực ra, việc bán Sabeco, một doanh nghiệp nhà nước (DNNN) mà đã được xác định là nhà nước không cần giữ vốn, trên sàn, qua hình thức đấu giá, về bản chất đơn thuần chỉ là một giao dịch mua bán tài sản. Trong khi đó, trừ khi có ông bố nào lâm vào hoàn cảnh “chị Dậu” thời mở cửa thì mới mang con ra chợ rao bán cho ai trả giá cao nhất. Chứ còn trong hoàn cảnh bình thường thì chẳng ông bố nào lại tìm chồng cho con theo kiểu rao bán giữa chợ búa, nơi công cộng, bởi con ông không phải là một thứ hàng hóa để mua bán. Vì vậy, nếu không phải là “bán” mà chỉ là “gả chồng” cho con thì ông bố này sẽ phải đủ thận trọng, trên cơ sở đầu tiên không phải là tiền mà là tình cảm vô biên của một ông bố với đứa con gái bé bỏng của mình, tìm hiểu để biết tông tích, thân thế người chồng, nhà chồng tương lai là ai, giàu nghèo thế nào, làm nghề gì, và “hòm hòm” đoán được con mình có được đối xử tử tế khi về nhà chồng không…
Như vậy, có thể nói ngay rằng hai việc nêu trên (bán Sabeco và gả chồng cho con) trong hoàn cảnh bình thường là hoàn toàn không tương thích để so sánh được với nhau, giống như so sánh quả cam với quả táo. Nếu cố tình (hoặc vô tình vì không hiểu) so sánh thì đây là một sự ngụy biện, đánh tráo khái niệm, đánh vào tình cảm đám đông để lấy sự ủng hộ.
Đấu giá không nhất thiết tiêu cực như thế
Kể cả cho dù Sabeco có là “đứa con tâm huyết”, “con vàng con bạc” của ông Tuất nói riêng hay Nhà nước nói chung thì việc bán Sabeco theo hình thức đấu giá trên sàn sẽ là hoàn toàn là bình thường, nhất là một khi tự mình đã xác định rõ là phải bán và bán hết. Đấu giá trên sàn là một hình thức bán hàng ở nơi có tổ chức và quy định chặt chẽ, vì thế không thể bi kịch hóa việc đấu giá này như việc bán ở chợ trời.
Ông Tuất lo rằng bán đấu giá trên sàn thì sẽ không biết được người mua là ai. Lo lắng này vừa sai vừa thừa. Để tham gia đấu giá thì người mua tiềm năng phải đăng ký và đặt cọc. Tức là ông chủ Sabeco sẽ biết trước được ai sẽ là người mua Sabeco. Nếu muốn loại những thành phần “bất hảo”, giữ lại những đối tượng phù hợp theo mong muốn thì Nhà nước sẽ đặt ra những điều kiện để được tham gia đấu giá.
Chuyện bắt người mua cam kết giữ thương hiệu là vừa thiếu vừa thừa. Thiếu vì cam kết nếu chỉ là cam kết “suông”, không có ràng buộc thì kể cả có mua kín (qua thỏa thuận, không qua đấu giá) người mua vẫn có thể “lật kèo”, không giữ cam kết nữa. Vì vậy, nếu muốn người mua theo hình thức đấu giá giữ thương hiệu sau khi thắng đấu giá thì Nhà nước chỉ cần quy định ngay điều kiện để được tham gia đấu giá là sẽ phải giữ thương hiệu sau khi thắng đấu giá và Nhà nước sẽ, chẳng hạn, trưng thu tài sản của Sabeco nếu người chủ mới vi phạm cam kết về giữ thương hiệu.
Chuyện cam kết giữ thương hiệu này còn là thừa vì chắc chắn không ông chủ mới nào của Sabeco lại dại dột tìm cách xóa bỏ thương hiệu Sabeco lừng lẫy trong ngành, chính là cái mà họ phải chật vật để đoạt lấy. Ngược lại, họ chắc chắn sẽ phải tìm cách, và có nhiều khả năng hơn trong việc phát triển hơn nữa thương hiệu này hơn những người có từ trước cho đến hiện tại ở Sabeco.
Tương tự như vậy là chuyện ông Tuất lo Sabeco rơi vào tay ai đó qua đấu giá mà lại không (tìm cách) phát triển doanh nghiệp này lên, có lợi cho đất nước trong dài hạn. Nếu bán không qua đấu giá thì điều này cũng chẳng có gì đảm bảo sẽ tránh được. Ngược lại, như nói ở trên, dù là qua đấu giá hoặc không qua đấu giá, chắc sẽ không có ông chủ mới nào lại không muốn phát triển Sabeco hơn nữa, vì cái hấp dẫn họ cuối cùng là lợi nhuận, và lợi nhuận chỉ được tối đa hóa khi doanh nghiệp liên tục phát triển.
Điều còn “lấn cấn” ở đây là chuyện liệu sự “phát triển” của doanh nghiệp dưới tay ông chủ mới có lợi cho đất nước trong dài hạn hay không, như lo ngại của ông Tuất. Sabeco của ông chủ mới vẫn phải hoạt động trong khuôn khổ pháp luật của Việt Nam nên sự phát triển, nếu có, của nó đương nhiên là hợp pháp, và vì nó là một thực thể hữu cơ của nền kinh tế nên sự phát triển (hợp pháp, lành mạnh) này đương nhiên là có lợi cho Việt Nam (trong dài hạn).
Ông Tuất còn lo ngại là người mua qua hình thức bán đấu giá sẽ liên kết với nhau để dìm giá, làm mất vốn của Nhà nước. Lẽ ra ông phải đặt câu hỏi ngược lại là, với hình thức mua kín, thỏa thuận với nhau sau hậu trường thì có phải là sự liên kết, thông đồng giữa một số ít người mua với nhau để lũng đoạn, dìm giá sẽ dễ dàng hơn nhiều nếu so với hình thức mang ra bán công khai, qua đấu giá, với rất nhiều người mua, làm cho sự liên kết, thông đồng này trở nên khó khăn không? Xin nhắc lại một nguyên tắc bất di bất dịch là công khai, minh bạch luôn là kẻ thù của tham nhũng và lũng đoạn.

Và cuối cùng, không biết ông Tuất có là người phát ngôn của Chính phủ hay không mà ông cho rằng Chính phủ đang tính “chọn nhà đầu tư nào để có ràng buộc” như là một cách để thoái thác chuyện đấu giá công khai trên sàn. Như trên đã phân tích, ràng buộc nhà đầu tư vẫn có thể thực hiện được dù là thông qua hình thức đấu giá công khai trên sàn. Ngược lại, không đấu giá công khai trên sàn thì cũng không nhất thiết là sẽ ràng buộc được nhà đầu tư. Nói cách khác, bán bằng cách nào không liên quan gì đến chuyện có ràng buộc được nhà đầu tư hay không.

Hơn nữa, nếu chỉ vì mỗi lý do về chuyện ràng buộc này mà Chính phủ phải cân nhắc, nâng lên đặt xuống hàng nhiều năm trời nay mà vẫn không quyết được bán Sabeco cho ai đúng như ông Tuất nói thì cũng phải xem lại tư cách và trách nhiệm của Chính phủ cũng như những người đại diện cho Chính phủ, cho Nhà nước liên quan đến Sabeco bấy lâu nay, trong đó có cả ông Tuất.

Wednesday, 22 June 2016

Chống đô la hóa và phát hành trái phiếu ngoại tệ trong nước: Chỉ được một trong hai! (Bài đăng trên CafeF, 22/6/2016)

http://cafef.vn/chong-do-la-hoa-va-phat-hanh-trai-phieu-ngoai-te-trong-nuoc-chon-mot-trong-hai-20160622135907301.chn

Mới đây Thủ tướng đã phê duyệt kế hoạch vay trả nợ của Chính phủ và các hạn mức vay nợ năm 2016. Kế hoạch này có nêu định hướng huy động 17.000 tỷ đồng bằng phát hành trái phiếu ngoại tệ trong nước và quốc tế. Với quy mô phát hành không quá lớn, chỉ tương đương khoảng 800 triệu USD như vậy thì quan điểm chung là có thể thực hiện được ở trong nước, như đối với khoản huy động 1 tỷ USD hồi tháng 4/2015 phát hành cho Vietcombank.
Hiển nhiên là khi ngân sách quốc gia đang thâm thủng trầm trọng, nếu huy động được vốn ngoại tệ trong nước với lãi suất rẻ hơn so với huy động trên thị trường quốc tế thì, đứng ở góc độ nguồn thu ngân sách, việc phát hành trái phiếu ngoại tệ trong nước để đáp ứng nhu cầu chi tiêu và trả nợ bằng ngoại tệ của quốc gia là một việc rất nên làm.
Tuy vậy, điều vẫn còn băn khoăn là việc phát hành trái phiếu ngoại tệ trong nước như vậy vô hình trung sẽ đi ngược lại chủ trưởng chống đô la hóa mà Ngân hàng Nhà nước (NHNN) và cả Chính phủ đã và đang cố gắng thực thi bằng nhiều giải pháp, trong đó có hạ lãi suất tiền gửi USD xuống còn 0% từ cuối năm 2015.
Trước băn khoăn này, có ý kiến cho rằng phát hành trái phiếu ngoại tệ trong nước không những không đi ngược chủ trương chống đô la hóa, mà thậm chí giúp hạn chế nạn đô la hóa ở Việt Nam. Lý do là vì lượng USD dư thừa, đang “trôi nổi” trên thị trường (chợ đen) sẽ được hút về và được xử lý bởi Bộ Tài chính, đồng nghĩa với việc nạn đô la hóa sẽ giảm.
Ý kiến trên đã bỏ qua một số yếu tố thực chất có thể sẽ làm trầm trọng thêm nạn đô la hóa nếu Chính phủ phát hành trái phiếu ngoại tệ trong nước.
Thứ nhất, không có đồng USD nào lại có thể được gọi là “đang dư thừa” trong nước cả! Cũng giống như vàng vật chất mà nhiều người vẫn quan niệm một cách đơn giản rằng đang “nằm chết trong dân”, không sinh lời, không đóng góp vào phát triển kinh tế. Thực tế, vàng vật chất trong dân vẫn phát huy đầy đủ các chức năng như một thứ tiền tệ điển hình, từ chức năng thanh toán (ví dụ đơn giản như vẫn có công ty môi giới địa ốc chào mời khuyến mãi mua căn hộ bằng việc thưởng cho người mua nhà vài chỉ vàng, thay vì chiết khấu bằng tiền), đến chức năng là thước đo giá trị (vẫn có người dùng vàng để hạch toán lỗ lãi các khoản đầu tư của mình), và chức năng bảo toàn giá trị (nhiều người vẫn có thói quen nắm giữ vàng để phòng thân khi không tin tưởng vào tiền gửi tiết kiệm do đã nếm trải nhiều trái đắng lạm phát).
Bởi những chức năng trên và đáp ứng được nhu cầu nào đó của người nắm giữ vàng nên dù vàng vật chất có nằm trong tay ai, ở đâu, và vào thời điểm nào chăng nữa thì cũng không thể nói đó là vàng “nằm chết”, là lãng phí. Điều tương tự như vậy sẽ đúng với USD và các ngoại tệ khác, vì USD hay các ngoại tệ khác đang “trôi nổi” trong nước thực ra đang thực hiện một vài chức năng nào trong số các chức năng nói ở trên, nên sẽ hoàn toàn không có khái niệm ngoại tệ “đang dư thừa” nào có thể áp dụng ở đây được.
Thứ hai, và liên quan đến yếu tố thứ nhất, khi muốn huy động USD “đang dư thừa” bằng trái phiếu thì Chính phủ phải chào lãi suất đủ hấp dẫn để người nắm giữ USD “đang dư thừa” này từ bỏ các mục đích nắm giữ khác của mình để chuyển sang mua trái phiếu Chính phủ. Nhưng vấn đề là khi lãi suất trái phiếu đủ hấp dẫn thì nó lại hấp dẫn thêm, lôi kéo thêm nguồn cung USD từ bên ngoài vào Việt Nam. Nói cách khác, phát hành trái phiếu Chính phủ bằng USD sẽ không nhất thiết “làm vơi” đi lượng USD “đang dư thừa” trong nước, vì sẽ luôn được bổ sung (nhiều hơn) bởi USD từ nước ngoài. Nên kỳ vọng phát hành trái phiếu ngoại tệ chỉ để thu hút lượng USD “đang dư thừa” là không có cơ sở, và do đó mặt trái của việc này sẽ là tăng nạn đô la hóa ở Việt Nam. 
Thứ ba, về khái niệm, đô la hóa là việc ngoại tệ thay thế (một phần) bản tệ ở trong lãnh thổ quốc gia. Nhưng vì khái niệm này khá định tính, khó hình dung nên buộc người ta phải dùng một vài chỉ số để đo lường, lượng hóa (một cách không hoàn hảo) tình trạng đô la hóa một nền kinh tế nào đó. Những chỉ số này cũng đã được vài người nêu ra như tỷ lệ tín dụng ngoại tệ trên tổng tín dụng cho nền kinh tế, hoặc tỷ lệ huy động vốn ngoại tệ trên tổng vốn huy động.
Nếu như trước đây cho đến cuối năm 2015, khi lãi suất tiền gửi USD vẫn là một con số dương nào đó thì có lẽ mức độ đô la hóa được phản ánh qua 2 chỉ số này sẽ cao hơn so với thời điểm hiện tại. Nhưng không vì thế mà chủ quan cho rằng hiện nay tình trạng đô la hóa đã giảm đi vì 2 chỉ số này đã giảm đi. Đơn giản là vì tuy USD không nằm trong ngân hàng nhiều như trước nữa nhưng thay vào đó USD lại lưu thông bên ngoài hệ thống ngân hàng nhiều hơn, nên tình trạng USD lấn át, thay thế tiền đồng lưu thông trong nền kinh tế không vì thế mà giảm đi. Nói cách khác, dù tỷ lệ tín dụng ngoại tệ trên tổng tín dụng cho nền kinh tế hoặc tỷ lệ huy động vốn ngoại tệ trên tổng vốn huy động có giảm đi thì điều này không đồng nghĩa với việc nạn đô la hóa đã giảm đi.
Do đó, phát hành trái phiếu ngoại tệ của Chính phủ tuy bước đầu hấp thụ được một số USD “đang dư thừa” nhưng ngay lập tức sẽ có một lượng USD mới chảy vào trong nước, bổ sung cho lượng USD bị Bộ Tài chính thu về, nên về tổng thể thì tình trạng đô la hóa không thể giảm đi, nếu không muốn nói là ngược lại, khi người dân thấy nắm giữ USD sẽ có cơ hội sinh lợi lớn hơn. Điều này sẽ đúng kể cả với trường hợp trên thực tế tỷ lệ tín dụng ngoại tệ trên tổng tín dụng cho nền kinh tế, hoặc tỷ lệ huy động vốn ngoại tệ trên tổng vốn huy động lại giảm đi.
Ngoài sự hiểu chưa chính xác về đô la hóa và mối quan hệ với phát hành trái phiếu bằng USD nêu ở trên, còn có ý kiến cho rằng hiện nay do Fed không tăng lãi suất nên nắm giữ trái phiếu Chính phủ Mỹ thậm chí nguy hiểm, rủi ro hơn, và không có lợi bằng nắm giữ trái phiếu bằng USD của Chính phủ Việt Nam.
Chuyện trái phiếu nào rủi ro hơn, nguy hiểm hơn trái phiếu nào được phản ánh rõ ràng qua xếp hạng tín dụng (khả năng mất khả năng thanh toán) của các tổ chức phát hành tương ứng. Xếp hạng tín dụng của Chính phủ Mỹ luôn đứng hàng đầu thế giới trong suốt nhiều năm qua (hiện tại, được xếp hạng AA+ bởi S&P, Aaa bởi Moody’s, và AAA bởi Fitch), trong khi đó xếp hạng tín dụng của Chính phủ Việt Nam ở mức thấp hơn rất nhiều (tương ứng là BB-, B1, và BB-). Như vậy đủ biết là nắm giữ trái phiếu nào thì sẽ an toàn hơn, ít rủi ro (ít khả năng bị “xù” hơn).
Còn về mặt sinh lợi, đương nhiên do trái phiếu Chính phủ Việt Nam có mức độ tín nhiệm thấp hơn nhiều bậc so với Mỹ nên để bán được thì lãi suất chào của Chính phủ Việt Nam phải cao hơn đáng kể so với trái phiếu Chính phủ Mỹ, theo đúng nguyên tắc lợi nhuận cao thì rủi ro cao. Như vậy, hầu như không có khả năng trái phiếu ngoại tệ của Chính phủ Việt Nam có lãi suất chào thấp hơn lãi suất của trái phiếu Chính phủ Mỹ (hiện lãi suất trái phiếu 5 năm của Mỹ là 1,17%).
Và cho dù trái phiếu bằng ngoại tệ của Chính phủ Việt Nam có lãi suất cao hơn đáng kể so với trái phiếu Chính phủ Mỹ, nhà đầu tư sẽ còn phải cân nhắc nên đầu tư vào đâu căn cứ vào khẩu vị chấp nhận rủi ro của mình, chứ không chỉ chăm chăm nhìn vào lãi suất. Như vậy, không chắc trái phiếu bằng ngoại tệ của Chính phủ Việt Nam sẽ hấp dẫn hơn trái phiếu của Chính phủ Mỹ (trong mắt một bộ phận nhà đầu tư).
Tóm lại, không nên hy vọng phát hành trái phiếu bằng ngoại tệ trong nước thành công với lãi suất thấp (hơn mức tương ứng khi phát hành ở ngoài nước), và cần nhận thức được rằng nếu đã chọn phát hành trái phiếu bằng ngoại tệ trong nước thì phải gác lại mục tiêu chống đô la hóa.

Friday, 17 June 2016

Thị trường mua bán nợ xấu cần nhiều hàng hóa “sạch”(Bài đăng trên TBKTSG, 18/6/2016)

http://www.thesaigontimes.vn/147742/Thi-truong-mua-ban-no-xau-can-nhieu-hang-hoa-sach.html

Hồi tháng 2 năm nay, Ngân hàng Nhà nước (NHNN) đã đưa ra công luận lấy ý kiến đóng góp cho dự thảo nghị định về điều kiện kinh doanh dịch vụ mua bán nợ nhằm tạo khuôn khổ pháp lý cho sự hình thành và phát triển thị trường mua bán nợ tập trung tại Việt Nam. Theo giải thích của NHNN, thị trường mua bán nợ tập trung này sẽ gồm các hoạt động: mua bán nợ; dịch vụ môi giới mua bán nợ; dịch vụ sàn giao dịch nợ; và dịch vụ tư vấn mua bán nợ.

Tuy nhiên, dự thảo nghị định trên quy định đối tượng, điều kiện được tham gia, và nguyên tắc và phương thức kinh doanh dịch vụ mua bán nợ. Nói cách khác, dự thảo nghị định này mới chỉ đề cập đến các chủ thể trên thị trường mua bán nợ. Các vấn đề quan trọng khác đảm bảo cho sự hình thành và phát triển của thị trường mua bán nợ tập trung vẫn hầu như chưa được đề cập đến (một cách thỏa đáng) ở các văn bản luật và dự thảo hiện hành. Bài viết này tập trung vào khía cạnh hàng hóa, là các khoản nợ xấu từ các tổ chức tín dụng (TCTD) được mang ra giao dịch trên thị trường mua bán nợ.

Phải có nhiều hàng hóa

Để thị trường mua bán nợ tập trung hình thành và phát triển thì trước hết phải đảm bảo nguồn cung hàng hóa, tức các món nợ xấu, không bị gián đoạn hoặc bị nghẽn mạch tại một thời điểm nào đó do một lý do chủ quan nào đó.

Cụ thể hơn, thị trường mua bán nợ sẽ phát triển lành mạnh khi có hàng hóa đa dạng, ở quy mô đủ lớn, rõ ràng về nguồn gốc cũng như minh bạch về nội dung, hấp dẫn người mua tiềm năng. Bởi vậy, các cơ quan chức năng cần thắt chặt hơn nữa quy định về trích lập dự phòng nợ xấu để khuyến khích hoặc ép buộc các TCTD phải tích cực và nhanh chóng đưa nợ xấu ra xử lý, gồm bán trên thị trường mua bán nợ.

Thực tế ở Việt Nam đã và đang xảy ra điều ngược lại, khi các TCTD vẫn nhiều khi được phép áp dụng một số quy định nới lỏng về trích lập dự phòng và xử lý nợ xấu nên quá trình xử lý nợ xấu đã diễn ra rất chậm chạp, không mấy tiến triển.
Dự thảo nghị định về điều kiện kinh doanh dịch vụ mua bán nợ mới chỉ đề cập đến các chủ thể trên thị trường mua bán nợ. Hàng hóa, là các khoản nợ xấu từ các TCTD được mang ra giao dịch trên thị trường mua bán nợ, chưa được đề cập thỏa đáng.
Có nhiều doanh nghiệp đã “chết lâm sàng” nhưng vẫn được Chính phủ, cổ đông, hoặc bản thân ngân hàng chủ nợ giữ cho tồn tại trên sổ sách để che giấu nợ xấu hoặc vì một mục đích nào đó. Kết cục là một khối lượng nợ xấu vẫn được “giam” ở doanh nghiệp này, không thể giải phóng ra thị trường được. Nhiều khi, vì doanh nghiệp chưa phá sản nên việc xử lý nợ xấu giậm chân tại chỗ, vướng mắc đủ bề, cho dù các ngân hàng có chủ động, quyết tâm thanh lý các khoản nợ xấu này như thế nào chăng nữa.

Do đó, các cơ quan chức năng cần thắt chặt các quy định và tiêu chí để giúp ngân hàng xác định rõ đâu là doanh nghiệp có khả năng sống sót và trả được nợ, doanh nghiệp nào chắc chắn không thể phục hồi, và tiến hành thanh lý khoản nợ với doanh nghiệp này. Quy chế cũng cần cho phép các ngân hàng khấu trừ chi phí thanh lý nợ xấu này vào khoản thu từ thanh lý nợ xấu để khuyến khích ngân hàng giải phóng nợ xấu và mở rộng cho vay mới. Song song đó, cần cho phép hoặc nâng mức trần khấu trừ chi phí dự phòng rủi ro vào lợi nhuận trước thuế của các TCTD ngay trong cùng năm tài chính để khuyến khích họ tăng cường trích lập dự phòng nợ xấu, nhất là trong những thời điểm chững lại của nền kinh tế (và hoàn nhập trích lập dự phòng vào những thời điểm thuận lợi của nền kinh tế).

Các cơ quan quản lý nhà nước có các khoản nợ phải đòi với các doanh nghiệp con nợ mất khả năng thanh toán cũng cần phải tham gia vào quá trình tái cơ cấu nợ qua hoặc không qua tòa án với cương vị bình đẳng như với các chủ nợ phi nhà nước khác. Điều này sẽ khuyến khích tất cả các bên nỗ lực xử lý nợ xấu một cách có trật tự hơn.

Hàng hóa cần phải “sạch”

“Sạch” ở đây có nghĩa là không còn chịu rủi ro tranh chấp pháp lý giữa chủ nợ với con nợ, giữa các chủ nợ với nhau, giữa chủ nợ với một bên thứ ba nào đó, hoặc giữa tất cả các bên liên quan. Cái “sạch” này có thể là kết quả phán xét của hệ thống tòa án. Nhưng xử lý nợ xấu thông qua tòa án thường tốn kém và rất mất thời gian. Bởi vậy, để đảm bảo đưa ra thị trường mua bán nợ các sản phẩm “sạch” thì cần cải cách để giảm thiểu các rào cản cũng như thời gian tiến hành tố tụng dân sự, đưa ra quy trình giải quyết nhanh và thúc đẩy việc tự thương lượng không qua tòa án, tăng cường tính tin cậy của tòa án. Việc giảm thiểu gánh nặng lệ phí tố tụng và đẩy nhanh tiến độ thu hồi tài sản cầm cố, thế chấp cũng là việc cần làm. Ví dụ, trong một số trường hợp nhất định có thể cho phép cơ quan chức năng tiến hành thanh lý tài sản mà không cần phải có phán quyết tòa án.

Để giảm bớt gánh nặng cho hệ thống tòa án, cần tăng cường sử dụng việc tái cơ cấu nợ không qua tòa án. Những hướng dẫn thích hợp về tái cơ cấu nợ của cơ quan chức năng sẽ khuyến khích các ngân hàng hơn nữa trong việc xử lý nợ xấu không qua tòa án. Chính phủ cũng cần thiết lập một cơ chế làm việc để giải quyết các vấn đề phát sinh giữa các chủ nợ, ví dụ vấn đề chủ nợ bất hợp tác. Trong trường hợp này, Chính phủ có thể yêu cầu các ngân hàng ký vào thỏa thuận hợp tác và thiện chí giải quyết những bất đồng hay thiết lập hội đồng chủ nợ có vị thế pháp lý.

Chứng khoán hóa nợ xấu

Chứng khoán hóa nợ xấu có chất lượng (tức có khả năng thu hồi cao hơn các món nợ xấu khác) cũng là một cách giúp các TCTD giải thoát được nợ xấu. Tuy nhiên, để việc chứng khoán hóa thành công thì cần buộc các công ty quản lý tài sản (AMC) hoặc các tổ chức xử lý nợ xấu thu thập và công bố dữ liệu về từng khoản nợ xấu hợp thành trong “rổ” nợ xấu được chứng khoán hóa để nhà đầu tư có thể tiếp cận bất cứ lúc nào, từ đó có thể định giá được chính xác và, nhờ đó, đưa ra được quyết định đầu tư kịp thời.

Ba thông điệp quan trọng trong Nghị quyết 49 của Chính phủ (Bài đăng trên TBKTSG, 17/6/2016)

http://www.thesaigontimes.vn/147749/Ba-thong-diep-quan-trong-trong-Nghi-quyet-49.html

Chính phủ vừa ban hành Nghị quyết 49/NQ-CP trong phiên họp Chính phủ thường kỳ tháng 5 năm 2016. Cảm nhận đầu tiên khi đọc nghị quyết này là tính cụ thể đã được cải thiện hơn so với những văn bản cùng loại trước đây. Trong nghị quyết này Chính phủ đã vạch ra những công việc cụ thể cần làm, những nơi phải thực hiện, với nhiệm vụ được phân công rõ ràng trong khoảng thời gian cụ thể.
Ngoài ra, Nghị quyết 49 còn chứa đựng vài thông điệp quan trọng cho tăng trưởng kinh tế và ổn định các cân đối vĩ mô.
Một mặt, tuy Chính phủ nhận định tình hình kinh tế - xã hội trong 5 tháng đầu năm còn nhiều khó khăn, thách thức, với kinh tế vĩ mô ổn định nhưng chưa vững chắc, lạm phát có nguy cơ tăng, xuất khẩu tăng trưởng thấp…, nhưng mặt khác Chính phủ quyết tâm không điều chỉnh các mục tiêu, phấn đấu đạt mục tiêu đề ra. Từ thông điệp này, có thể hiểu rằng Chính phủ quyết tâm đạt mục tiêu tăng trưởng GDP ở mức 6,7% đã được đặt ra cho năm 2016.
Mục tiêu này liệu có khả thi không? Cũng như Chính phủ đã nhìn nhận, bối cảnh trong và ngoài nước 5 tháng qua không hề thuận lợi cho tăng trưởng, và đây có lẽ cũng là lý do để Ngân hàng Thế giới (WB) mới đây đã phải hạ dự báo tăng trưởng của Việt Nam trong năm 2016 xuống còn 6,2%, thấp hơn tới 0,4 điểm phần trăm so với dự báo của họ đưa ra hồi tháng 1 năm nay.
Nhưng có lẽ Chính phủ có niềm tin và lý lẽ riêng để đưa ra quyết tâm thực hiện được mục tiêu tăng trưởng tham vọng như vậy. Xét trong bối cảnh hiện tại, Chính phủ chắc chắn nhận thức rõ rằng nguồn lực cho tăng trưởng không thể đến từ việc mở rộng chính sách tiền tệ một cách bất cẩn như trước đây để đẩy mạnh đầu tư và tiêu dùng nhằm thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Điều này được thể hiện ở việc Chính phủ thẳng thắn thừa nhận rằng lạm phát có nguy cơ tăng. Như vậy, một trong những nguồn lực cho tăng trưởng có tiềm năng nhất sẽ phải là cải thiện năng suất lao động xã hội.
Vậy năng suất lao động xã hội sẽ được cải thiện bằng cách nào? Điều này đã được gián tiếp trả lời bởi chính những quyết nghị liên quan đến xây dựng và hoàn thiện thể chế trong Nghị quyết 49. Nói nôm na thì một trong những trọng tâm điều hành của Chính phủ là “cởi trói” cho nền kinh tế, hạ thấp và xóa bỏ các rào cản trong kinh doanh và đầu tư, khuyến khích sự phát triển của khu vực kinh tế tư nhân, nâng cao tính cạnh tranh của quốc gia. Những vấn đề này đã được đề cập khá chi tiết và cụ thể trong Quyết nghị 1 và 2 của Nghị quyết 49.
Tất nhiên, từ chính sách đến hành động là một quãng đường dài nhưng nếu Chính phủ mới của Thủ tướng Nguyễn Văn Phúc quyết tâm thực hiện như những gì đã thể hiện trong mấy tháng qua thì mục tiêu tăng trưởng 6,7% năm nay không phải là viển vông, bất khả thi, và nếu đạt được thì cũng không nhất thiết gây thêm bất ổn vĩ mô.
Thông điệp quan trọng thứ hai được thể hiện qua việc Chính phủ chỉ đạo Ngân hàng Nhà nước (NHNN) điều hành chính sách tiền tệ, tín dụng bám sát mục tiêu kiểm soát lạm phát, trên cơ sở đó giảm lãi suất. Như vậy, với Chính phủ, tuy quyết tâm đạt mục tiêu tăng trưởng GDP nhưng có thể hiểu rằng Chính phủ sẽ không mạo hiểm và sẵn lòng đánh đổi lạm phát lấy tăng trưởng như trước đây, mà thay vào đó là tập trung vào những giải pháp tăng trưởng phi tiền tệ như cải cách thể chế nói ở trên. Cũng từ chỉ đạo này có thấy thêm rằng lãi suất đã được Chính phủ xác định không phải là yếu tố sống còn cho tăng trưởng, và NHNN sẽ rất thận trọng trong việc hạ lãi suất. Hay nói cách khác, lãi suất sẽ không có dư địa đáng kể để giảm thêm trong năm nay nếu lạm phát trong quý 3 tiếp tục tăng mạnh có nguy cơ phá vỡ mục tiêu kiềm chế lạm phát cả năm nay dưới 5%.
Thông điệp quan trọng thứ ba cũng đến từ chỉ đạo của Chính phủ với NHNN. Theo đó, NHNN nghiên cứu và thực hiện các giải pháp phù hợp để quản lý thị trường ngoại tệ, thị trường vàng, bảo đảm mục tiêu ổn định kinh tế vĩ mô, hỗ trợ tăng trưởng kinh tế, phù hợp với chủ trương chống đô la hóa, vàng hóa của Chính phủ.


Thông điệp trên cho thấy Chính phủ vẫn nhất quan với chủ trương chống đô la hóa, vàng hóa của mình. Bối cảnh của chỉ đạo trên có thể là việc có một số kiến nghị gần đây về huy động vàng trong dân để phát triển kinh tế, hay kiến nghị nâng trần lãi suất tiền gửi USD lên trên 0%… mà về bản chất đều làm tăng nạn đô la hóa, vàng hóa vì đã công nhận đô la và vàng như một phương tiện thanh toán lưu thông hợp pháp trong lãnh thổ Việt Nam bên cạnh tiền đồng.
Phản hồi của NHNN trước kiến nghị về huy động vàng trong dân gần đây là một sự thận trọng cần thiết. Với kiến nghị NHNN nâng trần lãi suất tiền gửi USD lên trên 0%, nếu cứ chiểu theo đúng chỉ đạo chống đô la hóa của Chính phủ nói trên thì NHNN chắc sẽ phải “nói không” với kiến nghị này. Ngoài ra, việc nâng trần lãi suất tiền gửi USD lên một mức nào đó, ví dụ, 0,5%/năm thì vẫn không giải quyết căn bản được vấn đề là vừa thu hút được nguồn lực trong dân (lượng USD nắm giữ) vừa ngăn chặn được nạn “lách luật” bởi các ngân hàng thương mại trong việc thu hút tiền gửi USD. Vì khi áp lực huy động USD gia tăng thì mức trần 0,5% sẽ tiếp tục trở nên quá chật chội, khuyến khích các ngân hàng thương mại tiếp tục tìm cách lách luật. Đó là chưa kể nếu nâng trần lãi suất USD lên, ví dụ, 0,5% thì sẽ càng làm tăng tính hấp dẫn của USD so với tiền đồng, lại càng đi ngược chủ trương chống đô la hóa mà Chính phủ đã nhấn mạnh. 

Monday, 13 June 2016

Chính sách sẽ mềm dẻo hơn? (Bài đăng trên CafeF, ngày 13/6/2016, tiêu đề do báo đặt)

http://cafef.vn/chinh-sach-se-mem-deo-hon-20160612212841956.chn


Nghị quyết 49/NQ-CP trong phiên họp Chính phủ thường kỳ tháng 5 năm 2016 đã yêu cầu Ngân hàng Nhà nước (NHNN) nghiên cứu và thực hiện các giải pháp phù hợp để quản lý thị trường ngoại tệ, thị trường vàng, bảo đảm mục tiêu ổn định kinh tế vĩ mô, hỗ trợ tăng trưởng kinh tế, phù hợp với chủ trương chống đô la hóa, vàng hóa của Chính phủ.
Việc Nghị quyết 49 yêu cầu NHNN “nghiên cứu và thực hiện các giải pháp phù hợp” cho thấy dường như Chính phủ đã nhận ra rằng chính sách quản lý thị trường ngoại tệ và vàng hiện tại của NHNN cần phải sửa đổi trên một khía cạnh nào đó cho phù hợp với đòi hỏi của thực tế.
Hiện tại, trên thị trường ngoại tệ, có dấu hiệu cho thấy chính sách hạ lãi suất tiền gửi USD xuống 0% như một phần trong giải pháp chống đô la hóa, đồng thời giảm áp lực lên tỷ giá đã tạo ra những khó khăn nhất định cho hệ thống ngân hàng thu hút nguồn USD trong dân chúng. Nếu người dân có gửi USD vào ngân hàng thì họ cũng chỉ gửi ở dạng không kỳ hạn để có thể rút ra bất cứ lúc nào. Trong khi đó, nền kinh tế vẫn có nhu cầu vốn tín dụng có kỳ hạn bằng USD từ hệ thống ngân hàng. Nhưng với sự bất cân đối giữa kỳ hạn đầu vào và đầu ra như vậy, các ngân hàng thương mại rất khó có thể huy động đủ vốn USD có kỳ hạn để đáp ứng nhu cầu vay vốn USD của doanh nghiệp. Thực tế này đã dẫn đến một thực tế khác là các ngân hàng thương mại đã phải “đi đêm” với khách hàng có tiền gửi USD bằng nhiều thủ thuật để thu hút lượng tiền gửi USD có kỳ hạn cần thiết đáp ứng nhu cầu khách hàng vay vốn.
Để khắc phục chuyện “đi đêm” này, NHNN đã ra chỉ thị nghiêm cấm các ngân hàng với những hình phạt như không được mở thêm chi nhánh v.v… Tuy tình hình đã có vẻ “vãn hồi” nhưng như vậy thì khó khăn với hệ thống ngân hàng và doanh nghiệp vẫn còn nguyên đó. Và cái khó của NHNN ở đây là nếu muốn “tháo gỡ” khó khăn cho hệ thống ngân hàng và doanh nghiệp để thúc đẩy tăng trưởng kinh tế thì NHNN phải trì hoãn thực hiện lộ trình chống đô la hóa, đồng thời chấp nhận cho áp lực lên tỷ giá tăng cao hơn khi nhu cầu giao dịch USD được nối lại như bình thường.
Trước những lựa chọn có tính mâu thuẫn, loại trừ trên, NHNN xem ra đang nghiêng nhiều hơn về phía hỗ trợ cho nền kinh tế bằng những điều chỉnh nhỏ trong chính sách, cố gắng làm sao để hài hòa tất cả các mục tiêu trên. Việc nối lại cho vay ngoại tệ ngắn hạn với đối tượng là doanh nghiệp có nguồn thu xuất khẩu để thực hiện các phương án sản xuất kinh doanh hàng hóa xuất khẩu trong Thông tư 07/2016 là một biểu hiện của sự điều chỉnh này.
Tuy việc nới lỏng đối tượng được vay ngoại tệ về bản chất sẽ làm tăng nạn đô la hóa trong nền kinh tế vì đã công nhận ngoại tệ như một phương tiện giao dịch và thanh toán hợp pháp trong lãnh thổ Việt Nam bên cạnh tiền đồng, nhưng NHNN có thể biện minh rằng quy mô giao dịch này chỉ giới hạn trong phạm vi các doanh nghiệp xuất khẩu với khối lượng giao dịch trong phạm vi doanh thu ngoại tệ của các doanh nghiệp này, và đặc biệt là chỉ trong ngắn hạn, nên nạn đô la hóa không trầm trọng hơn đáng kể.
Về khả năng điều chỉnh trần lãi suất tiền gửi USD lên trên 0% như kiến nghị của nhiều người, nếu cứ thẳng thừng thực hiện đúng chỉ đạo chống đô la hóa của Chính phủ thì NHNN có lẽ sẽ phải khước từ kiến nghị này. Bởi việc nâng lãi suất tiền gửi USD lên sẽ càng làm tăng tính hấp dẫn của USD so với tiền đồng, càng khuyến khích dân chúng nắm giữ và sử dụng USD ở Việt Nam. Nhưng nếu xét đến yêu cầu “hỗ trợ tăng trưởng kinh tế” như trong Nghị quyết 49 thì NHNN rất có thể sẽ chọn giải pháp dung hòa bằng cách nâng trần lãi suất tiền gửi USD lên một chút, chẳng hạn 0,25% hoặc 0,5%/năm nhằm góp phần khơi thông dòng chảy ngoại tệ trong nền kinh tế trong khi vẫn có thể lập luận rằng mức tăng lãi suất này là không đáng kể để tăng mạnh tính hấp dẫn của USD so với tiền đồng, và do dó cũng không làm tăng mạnh nạn đô la hóa ở Việt Nam.
Với thị trường vàng, không phải ngẫu nhiên gần đây lại rộ lên chuyện huy động vàng trong dân, một câu chuyện đã có từ vài năm trước. Lãi suất huy động và cho vay tiền đồng hiện tại vẫn đứng ở mức cao bất chấp nỗ lực giảm lãi suất của nhiều phía. Nguồn cung tín dụng ngoại tệ thì bị thắt lại. Vậy thì chỉ còn một kênh huy động vốn tín dụng khả dĩ là vàng.
Tuy nhiên, có khá nhiều lý do cho thấy huy động vàng trong dân không chỉ khó khăn vì phải làm cho dân chúng tin tưởng và giao phó vàng của mình cho một tổ chức đứng ra huy động vàng nào đó, mà còn rất rủi ro vì tổ chức huy động vàng này sẽ chịu rủi ro kép từ biến động giá vàng trong nước bằng nội tệ và giá vàng trên thế giới bằng USD.
Trước viễn cảnh không mấy khả quan này, phản hồi của NHNN trước kiến nghị về huy động vàng trong dân rằng chưa phải là thời điểm thành lập Sàn giao dịch vàng quốc gia là một sự thận trọng cần thiết. Thay vào đó, có lẽ NHNN sẽ chỉ tập trung vào khơi thông thị trường ngoại tệ như nói ở trên để đáp ứng yêu cầu hỗ trợ tăng trưởng kinh tế của Chính phủ như trong Nghị quyết 49. Tuy vậy, NHNN có khả năng sẽ phải cân nhắc một số điều chỉnh nhỏ trong chính sách quản lý vàng như cho nhập khẩu vàng nguyên liệu để làm nữ trang và cho vay các doanh nghiệp sản xuất kinh doanh vàng nữ trang... là những nhu cầu chính đáng của doanh nghiệp và người dân.

Friday, 3 June 2016

Nên hiểu thông điệp ổn định tỷ giá của NHNN ra sao? (Bài đăng trên TBKTSG Online, 3/6/2016)

http://www.thesaigontimes.vn/147297/Nen-hieu-thong-diep-on-dinh-ty-gia-cua-NHNN--ra-sao.html

Mấy tuần gần đây VND đang chịu áp lực mất giá so với USD. Lý do thì có thể kể ra một số, gồm việc Ngân hàng Nhà nước (NHNN) đã liên tục mua USD từ mấy tháng trước, tung ra một lượng VND lớn (thể hiện qua tốc độ tăng trưởng tổng phương tiện thanh toán cao) mà rất có thể nhắm đến mục đích nới lỏng thanh khoản, hạ lãi suất thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Mặt khác, hoạt động cho vay lại có phần chậm lại trong tháng 5 so với tháng trước đó, trong khi điều kiện bên ngoài không được thuận lợi khi Fed đang “lăm le” nâng lãi suất USD còn Trung Quốc thì âm thầm từng bước phá giá đồng Nhân dân tệ. Đó là chưa kể Thông tư 07 mới ban hành cho phép ngân hàng nối lại cho vay ngoại tệ với doanh nghiệp có nguồn thu ngoại tệ cũng làm tăng nhu cầu USD (trong trường hợp doanh nghiệp vay USD và được phép dùng số USD này để thanh toán trực tiếp cho đối tác nước ngoài theo đúng quy định, không phải bán lại ngay số USD này cho ngân hàng để lấy VND).
Trước diễn biến này, NHNN được báo chí trích dẫn đã cho biết “sẽ thực hiện đồng bộ các biện pháp và công cụ chính sách tiền tệ để ổn định thị trường ngoại tệ và tỷ giá trong biên độ cho phép”.
Trước tuyên bố này, có ý kiến băn khoăn về khả năng NHNN sẽ lại quay trở về quỹ đạo điều hành chính sách tỷ giá cũ theo kiểu cố gắng “neo” tỷ giá VND/USD, cụ thể là tỷ giá bình quân liên ngân hàng, như trong mấy năm qua. Nếu quả thật là vậy thì cũng đáng lo ngại với rủi ro là, mặc dù rất quyết tâm nhưng NHNN không chống đỡ được với sức ép của thị trường trong và ngoài nước để rồi phải “buông” tỷ giá như những gì đã xảy ra trước đây.
Tuy nhiên, nếu phân tích kỹ thông điệp trên của NHNN thì thấy có một điểm nhấn quan trọng, dễ bị dư luận bỏ qua. Đó là NHNN chỉ nói rằng họ “sẽ ổn định tỷ giá trong biên độ cho phép”, chứ họ không nói rằng “sẽ ổn định tỷ giá”. 
Như đã biết, kể từ đầu năm nay NHNN đã chuyển sang áp dụng cơ chế tỷ giá trung tâm thay cho cơ chế tỷ giá bình quân liên ngân hàng trước đây. Điểm giống nhau giữa 2 cơ chế này là đều cho phép tỷ giá giao dịch trong hệ thống ngân hàng được biến động trong biên độ trên dưới xoay quanh tỷ giá do NHNN công bố (là tỷ giá bình quân liên ngân hàng như trước đây, và tỷ giá trung tâm như hiện nay).
Điều khác biệt quan trọng giữa hai cơ chế tỷ giá này là trong cơ chế tỷ giá bình quân liên ngân hàng thì tỷ giá bình quân liên ngân hàng hầu như bất động trong nhiều tháng liền bất chấp thị trường trồi sụt ra sao. Ngược lại, tỷ giá trung tâm thì sẽ linh hoạt, bám sát hơn biến động của thị trường trong và ngoài nước. Thực tế cho thấy tỷ giá trung tâm kể từ khi được công bố cũng có biến động lên xuống hầu như hàng ngày, tuy mức độ biến động là khá nhỏ, từ vài đồng đến khoảng dưới 20 đồng mỗi ngày.
Với đặc điểm của cơ chế tỷ giá trung tâm như vậy nên, về nguyên tắc, tỷ giá trong hệ thống ngân hàng có thể biến động khá mạnh hàng ngày, không chỉ trong biên độ cho phép xung quanh tỷ giá trung tâm, mà còn từ việc là bản thân tỷ giá trung tâm cũng có thể biến động mạnh hàng ngày theo sự điều chỉnh của NHNN, chứ không còn cố định như tỷ giá bình quân liên ngân hàng như trước đây.  
Như vậy, đối chiếu với thông điệp nói trên của NHNN thì có thể hiểu NHNN một mặt sẽ cương quyết không cho phép tỷ giá biến động ngoài biên độ cho phép xung quanh tỷ giá trung tâm, vì biên độ này là yếu tố chủ quan, không chịu áp lực từ thị trường, và cũng không cần phải thay đổi theo hướng nới lỏng hay thắt chặt hơn như trong cơ chế tỷ giá liên ngân hàng.
Mặt khác, NHNN vẫn chừa “lối thoát” cho tỷ giá nếu cảm thấy áp lực lên tỷ giá quá mạnh, khó có thể kiềm giữ trong phạm vi họ mong muốn được. Lối thoát này là việc NHNN sẽ để cho tỷ giá trung tâm biến động mạnh hơn, sát hơn với yêu cầu của thị trường hơn. Như vậy, cho dù biên độ biến động tỷ giá vẫn giữ nguyên (và tức là NHNN vẫn “trói” được tỷ giá biến động trong biên độ cho phép đúng như tuyên bố), tỷ giá giao dịch thực tế trên thị trường vẫn có thể biến động mạnh theo cán cân cung cầu thực tế trên thị trường mà không nhất thiết bị “neo” cứng như trước đây, và NHNN cũng sẽ không còn bị rơi vào cảnh “khó ăn khó nói” khi cam kết mà không giữ được lời như từng xảy ra nhiều lần trong những năm qua.
Như vậy, với cơ chế tỷ giá trung tâm, nếu hành động đúng như trong bài này nêu ra thì NHNN đang và sẽ ở vào thế hoàn toàn chủ động với tỷ giá, không bị “kẹt” vào bất cứ cam kết nào không thuộc phạm vi kiểm soát của họ. Nói cách khác, nếu áp lực tỷ giá trong và ngoài nước biến động mạnh trong thời gian tới thì mọi người nên chuẩn bị tinh thần đón nhận một thời kỳ tỷ giá cũng biến động mạnh.

Thông điệp nới lỏng của Ngân hàng Nhà nước (Bài đăng trên TBKTSG, 3/6/2016, bản gốc)

http://www.thesaigontimes.vn/147193/Thong-diep-noi-long-cua-Ngan-hang-Nha-nuoc.html

Ngày 27/5/2016, Ngân hàng Nhà nước (NHNN) đã ban hành liền hai thông tư quan trọng, được thị trường đón đợi từ mấy tháng nay. Đó là Thông tư 06/2016/TT-NHNN để thay thế Thông tư 36 quy định các giới hạn, tỷ lệ bảo đảm an toàn trong hoạt động của tổ chức tín dụng, chi nhánh ngân hàng nước ngoài, và Thông tư 07/2016/TT-NHNN sửa đổi, bổ sung một số điều của Thông tư số 24/2015/TT-NHNN quy định hoạt động cho vay bằng ngoại tệ.

Thông tư 06 quy định hệ số quy đổi rủi ro của các khoản phải đòi để kinh doanh bất động sản là 200% từ thời điểm 1/1/2017, thay vì 250% như trong dự thảo trước đây. Đồng thời, tỷ lệ sử dụng vốn ngắn hạn cho vay trung dài hạn được giảm theo lộ trình từ 60% xuống 50% từ 1/1/2017 và 40% từ 1/1/2018, thay vì giảm ngay như trong dự thảo của thông tư này.

Thông tư 07 cho phép vay ngoại tệ trở lại với một nhóm đối tượng là các doanh nghiệp xuất khẩu, sau khi cơ chế đã khép lại từ ngày 1/4 vừa qua. Cụ thể hơn, Thông tư 07 cho phép tổ chức tín dụng, chi nhánh ngân hàng nước ngoài được phép hoạt động ngoại hối cho khách hàng là người cư trú vay vốn ngắn hạn bằng ngoại tệ để đáp ứng các nhu cầu vốn ở trong nước nhằm thực hiện phương án sản xuất, kinh doanh hàng hóa xuất khẩu qua cửa khẩu biên giới Việt Nam mà khách hàng vay có đủ ngoại tệ từ nguồn thu xuất khẩu để trả nợ vay.

Đều theo hướng nới lỏng hơn…

Có thể thấy là cả 2 thông tư trên đều đã được soạn thảo và/hoặc sửa đổi theo kiến nghị và đòi hỏi của thị trường. Với Thông tư 06, như nói ở trên, nội dung đã có sự nhượng bộ đáng kể với đòi hỏi của thị trường so với nội dung ban đầu trong bản dự thảo. Trong khi đó, Thông tư 07 thì đáp ứng đòi hỏi được vay ngoại tệ của các doanh nghiệp sản xuất kinh doanh hàng hóa xuất khẩu vốn đã bị NHNN cấm từ 1/4 năm nay như trong Thông tư 24/2015. Nói cách khác, cả 2 thông tư trên đều theo hướng nới lỏng hơn, bớt “làm khó” ngân hàng và doanh nghiệp hơn so với dự định ban đầu (Thông tư 06) hoặc quy định trước đây (Thông tư 07).

Đặt cả 2 thông tư này trong bối cảnh hiện tại, có cơ sở để cho rằng NHNN lại nới lỏng chính sách tiền tệ của mình như một phản ứng chính sách theo yêu cầu tháo gỡ khó khăn thúc đẩy sản xuất kinh doanh của Chính phủ mới đây.

… Một cách có chọn lọc

Lãi suất hiện vẫn đứng ở mức cao mặc dù NHNN đã chính thức hoặc ngầm định nới lỏng chính sách tiền tệ thông qua việc mua nhiều tỉ USD trong mấy tháng đầu năm nay mà không tiến hành trung hòa toàn bộ lượng tiền đồng đối ứng tung ra, dẫn đến tăng trưởng tổng phương tiện thanh toán đã có tốc độ tăng trưởng mạnh trong mấy tháng gần đây so với năm trước. Hành động cho phép các doanh nghiệp xuất khẩu có nguồn thu ngoại tệ được vay ngoại tệ trở lại là một cách thức nới lỏng tiền tệ gián tiếp bằng cách trợ cấp lãi suất cho các doanh nghiệp này (các doanh nghiệp vay được ngoại tệ phải bán lại ngay cho ngân hàng để lấy tiền đồng nhưng với lãi suất vay USD thấp hơn lãi suất tiền đồng).

Cách trợ cấp lãi suất có chọn lọc nói trên có thể là một cách khôn ngoan khi tránh được rủi ro trợ cấp lãi suất “đại trà” cho cả nền kinh tế bằng cách tiếp tục mua USD trên quy mô lớn và tung ra tiền đồng nhằm hạ lãi suất chung. Vì cách này tạo rủi ro lớn lên lạm phát, vốn đã tăng liên tục suốt 8 tháng kể từ quý 4 năm trước. Cách trợ cấp có chọn lọc này cũng tránh gây tác động mạnh đến tỷ giá khi đã xuất hiện tín hiệu căng thẳng gần đây.

Bên cạnh đó, bất chấp cung tiền (tổng phương tiện thanh toán) đã tăng mạnh, tăng trưởng tín dụng tháng 5 đã chậm lại đáng kể so với tháng 4 vì một lý do nào đó, có thể là do nợ xấu gia tăng trở lại, hoặc do nhu cầu lưu trữ vốn của các ngân hàng để đáp ứng mục tiêu nào đó. Nên việc NHNN cho phép các ngân hàng cho vay ngoại tệ lại với các doanh nghiệp xuất khẩu, cũng như chỉ thắt lại có chừng mực các giới hạn và tỷ lệ an toàn (thay vì ở mức khắt khe như dự định ban đầu) có thể được coi là một phản ứng chính sách cần thiết của NHNN trước đòi hỏi của thị trường nhằm hạ bớt các rào cản khơi thông dòng chảy tín dụng ngân hàng vào nền kinh tế, đảm bảo tốc độ tăng trưởng tín dụng khả quan trong khi không phải bơm tiền quá mạnh ra nền kinh tế.

Nhưng cần cẩn trọng với tác dụng phụ

Những sửa đổi trong 2 thông tư nói trên là kết quả của việc NHNN tiếp thu các phản biện từ thị trường, mặc dù trước đó NHNN đã tỏ ra rất quyết liệt, rất có lý trong các luận điểm để bảo vệ các chính sách trước đây của mình. Tuy vậy, hành động “lắng nghe” thị trường này lại cho thấy chất lượng làm chính sách của NHNN còn nhiều bất cập. Hành động này cũng cho thấy các chính sách của NHNN có thể dễ bị thay đổi trước áp lực đòi hỏi của các chủ thể liên đới. Điều này không chỉ tạo tiền lệ xấu trong việc hoạch định chính sách trong tương lai của NHNN mà còn làm giảm lòng tin vào tính hữu hiệu và tính định hướng của các chính sách của NHNN.

Một số nghiên cứu bằng tiếng Anh của tớ

(Một số bài không download được. Bạn đọc có nhu cầu thì bảo tớ nhé)

19. Yang, Chih-Hai, Ramstetter, Eric D., Tsaur, Jen-Ruey, and Phan Minh Ngoc, 2015, "Openness, Ownership, and Regional Economic Growth in Vietnam", Emerging Markets Finance and Trade, Vol. 51, Supplement 1, 2015 (Mar).
http://www.tandfonline.com/doi/abs/10.1080/1540496X.2014.998886#.Ve7he3kVjIU

18. Ramstetter, Eric D. and Phan Minh Ngoc, 2013, 'Productivity, Ownership, and Producer Concentration in Transition: Further Evidence from Vietnamese Manufacturing', Journal of Asian Economics, Vol. 25, Apr 2013,
http://www.sciencedirect.com/science/article/pii/S1049007812001170.

17. Ramstetter, Eric D. and Phan Minh Ngoc, 2011, 'Productivity, Ownership, and Producer Concentration in Transition: Further Evidence from Vietnamese Manufacturing', ESRI Discussion Paper Series No.278, Economic and Social Research Institute, Cabinet Office, Tokyo, Japan. (http://www.esri.go.jp/en/archive/e_dis/abstract/e_dis278-e.html)

16. Phan, Minh Ngoc and Eric D. Ramstetter, 2009, ‘Foreign Ownership and Exports in Vietnamese Manufacturing’, Singapore Economic Review, Vol. 54, Issue 04.
(http://econpapers.repec.org/article/wsiserxxx/v_3a54_3ay_3a2009_3ai_3a04_3ap_3a569-588.htm)

15. Phan, Minh Ngoc, 2008. ‘The Roles of Capital and Technological Progress in Vietnam’s Economic Growth’, Journal of Economic Studies, Vol. 32, No. 2.
(http://www.emeraldinsight.com/journals.htm?articleid=1724281)

14. Phan, Minh Ngoc, 2008. ‘Sources of Vietnam’s Economic Growth’, Progress in Development Studies, Vol. 8, No. 3.
(http://pdj.sagepub.com/content/8/3.toc)

13. Ramstetter, Eric D. and Phan Minh Ngoc, 2008. 'Productivity, Ownership, and Producer Concentration in Transition: Evidence from Vietnamese Manufacturing’, Working Paper 2008-04, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development.
(http://www.icsead.or.jp/7publication/wp2008a_e.html#04)

12. Ramstetter, Eric D. and Phan Minh Ngoc, 2007. ‘Employee Compensation, Ownership, and Producer Concentration in Vietnam’s Manufacturing Industries’, Working Paper 2007-07, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development.
(www.icsead.or.jp/7publication/wp2007a_e.html)

11. Ramstetter, Eric D. and Phan Minh Ngoc, 2007. ‘Changes in Ownership and Producer Concentration after the Implementation of Vietnam’s Enterprise Law’, Working Paper 2007-06, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development.
(http://www.icsead.or.jp/7publication/wp2007a_e.html#06)

10. Phan, Minh Ngoc and Eric D. Ramstetter, 2006. ‘Economic Growth, Trade, and Multinational Presence in Vietnam's Provinces’, Working Paper 2006-18, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development. Also presented in the 10th Convention of the East Asian Economic Association, Nov. 18-19, 2006, Beijing.
(http://www.icsead.or.jp/7publication/wp2006a_e.html#18)

9. Phan, Minh Ngoc, Nguyen Thi Phuong Anh, Phan Thuy Nga, and Shigeru Uchida, 2005. ‘Effects of Cyclical Movements of Foreign Currencies’ Interest Rates and Exchange Rates on the Vietnamese Currency’s Interest and Exchange Rates’. Asian Business & Management, Vol. 4, No.3.
(http://www.palgrave-journals.com/abm/journal/v4/n3/abs/9200134a.html)

8. Phan, Minh Ngoc and Eric D. Ramstetter, 2004. ‘Foreign Multinationals and Local Firms in Vietnam's Economic Transition’. Asian Economic Journal, Vol.18, No.4.
(http://ideas.repec.org/a/bla/asiaec/v18y2004i4p371-404.html)

7. Phan, Minh Ngoc and Eric D. Ramstetter, 2004. ‘Foreign Ownership Shares and Exports of Multinational Firms in Vietnamese Manufacturing’, Working Paper 2004-32, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development. An earlier version of this paper was presented in the 9th Convention of the East Asian Economic Association, 13-14 November 2004, Hong Kong.
(www.icsead.or.jp/7publication/workingpp/wp2004/2004-32.pdf)

6. Phan, Minh Ngoc, Nguyen Thi Phuong Anh, and Phan Thuy Nga, 2003. ‘Exports and Long-Run Growth in Vietnam, 1976-2001’, ASEAN Economic Bulletin, Vol.20, No.3.
(http://findarticles.com/p/articles/mi_hb020/is_3_20/ai_n29057943/)

5. Phan, Minh Ngoc and Eric D. Ramstetter, 2003. ‘Comparing Foreign Multinationals and Local Firms in Vietnam’, Working Paper 2003-43, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development.
(http://www.icsead.or.jp/7publication/workingpp/wp2003/2003-43.pdf)

4. Phan, Minh Ngoc and Shigeru Uchida, 2003. ‘Stabilization Policy Issues in Vietnam’s Economic Transition’. Annual Review of Southeast Asian Studies, Research Institute of Southeast Asia, Faculty of Economics, Nagasaki University, Vol. 44 (March).

3. Phan, Minh Ngoc and Eric D. Ramstetter, 2002. ‘Foreign Multinationals, State-Owned Enterprises, and Other Firms in Vietnam’, Working Paper 2002-23, Kitakyushu: International Centre for the Study of East Asian Development. This paper was also presented in the 8th Convention of the East Asian Economic Association, 4-5 November 2002, Kuala Lumpur.
(http://www.icsead.or.jp/7publication/workingpp/wp2003/2003-43.pdf)

2. Phan, Minh Ngoc and Shigeru Uchida, 2002. ‘Capital Controls to Reduce Volatility of Capital Flows; Case Studies in Chile, Malaysia, and Vietnam in 1990s’. Annual Review of Southeast Asian Studies, Research Institute of Southeast Asia, Faculty of Economics, Nagasaki University, Vol. 43 (March).

1. Phan, Minh Ngoc, 2002. ‘Comparisons of Foreign Invested Enterprises and State-Owned Enterprises in Vietnam in the 1990s’. Kyushu Keizai Nenpo (the Annual Report of Economic Science, Kyushu Association of Economic Science), No.40 (December). An earlier version of this paper was presented in the 40th Conference of the Kyushu Keizai Gakkai (Kyushu Association of Economic Science).