Trái ngược với diễn biến
tăng thấp đến mức kỷ lục trong nhiều năm trở lại đây của lạm phát, vốn vẫn được
coi là chỉ biểu quan trọng để xác lập lãi suất, lãi suất huy động và cho vay lại
có xu hướng đứng ở mức cao và thậm chí rục rịch tăng trở lại khi một số ngân
hàng thương mại đã và đang điều chỉnh tăng lãi suất huy động trong thời gian gần
đây.
Giải thích cho hiện tượng
“cứng đầu” này của lãi suất, một số lý giải đã được đưa ra. Lý giải phổ biến đầu
tiên là về quan hệ giữa tỷ giá và lãi suất. Ngân hàng Nhà nước (NHNN) trong năm
nay đã phải phá giá VND 2 lần, mỗi lần 1 điểm phần trăm. Đã có tính toán rằng
khi phá giá 1 điểm phần trăm thì mặt bằng lãi suất sẽ tăng khoảng 0,3-0,4 điểm
phần trăm (trong điều kiện các yếu tố khác không thay đổi). Và do NHNN tiếp tục
chịu áp lực phá giá VND nên khả năng tiếp tục phá giá VND là không thể loại trừ
nên mặt bằng lãi suất khó có cơ hội được điều chỉnh giảm.
Một lý giải phổ biến thứ
2 là lãi suất đang chịu áp lực gia tăng bởi tăng trưởng tín dụng đang gia tăng
mạnh trong 6 tháng đầu năm nay (đạt trên 6% so với cuối năm ngoái) và là mức
gia tăng mạnh so với cùng kỳ các năm trước. Như vậy, nhu cầu huy động vốn để
tăng cường cho vay của các ngân hàng thương mại đang rất mạnh và bởi thế đã chặn
đà giảm lãi suất dù lạm phát đã tăng chậm lại so với cùng kỳ nhiều năm.
Cả 2 lý giải trên đều có
phần đúng nhưng không đủ. Chính xác và quan trọng hơn, chúng không phải là lý
do căn bản để giải thích cho hiện tượng lãi suất không chịu giảm so với diễn biến
thuận lợi của lạm phát.
Về lý do thứ nhất, thực
ra, khi NHNN chịu áp lực và phải phá giá VND thì lãi suất phải có xu hướng giảm
đi, chứ không phải tăng lên như trong tính toán nêu trên. Bởi song song với việc
phá giá VND, một lượng VND sẽ được giải phóng ra thị trường, trong hệ thống
ngân hàng, tương thích với mức độ phá giá VND. Lượng VND được giải phóng này có
thể đến từ việc các nhà đầu tư/đầu cơ chuyển đổi cơ cấu danh mục tài sản từ VND
sang ngoại tệ với lo ngại VND có thể bị phá giá tiếp. Lượng VND này còn có thể
đến từ việc NHNN do phải chấp nhận phá giá nên không còn phải bán ra USD để mua
vào/thu về VND trên thị trường nhằm làm giảm cung/tăng cầu VND nhờ đó bảo vệ được
sự ổn định tỷ giá VND/USD.
Áp lực tăng lãi suất từ
việc phá giá VND chỉ có thể xảy ra sau đó một thời gian, nếu có, và theo một
cách gián tiếp. Phá giá sẽ làm cho hàng nhập khẩu trở nên đắt hơn nếu quy ra
VND, gây áp lực lên lạm phát. Để kiềm chế lạm phát, NHNN có thể sẽ bị buộc phải
nâng các lãi suất chính sách để thắt chặt lại, chặt hơn cung tiền VND, từ đó
làm cho mặt bằng lãi suất có xu hướng tăng trở lại và/hoặc đứng ở mức cao.
Với lý do thứ hai, tăng
trưởng tín dụng của các ngân hàng thương mại đúng là sẽ có thể làm tăng áp lực
lên mặt bằng lãi suất huy động, dẫn đến mặt bằng lãi suất cho vay cũng bị áp lực
tăng lên tương ứng. Nhưng những điều này sẽ không xảy ra nếu NHNN cung cấp đủ
tín dụng, đủ thanh khoản cho hệ thống ngân hàng nói riêng và nền kinh tế nói
chung. Nói cách khác, nếu NHNN mở rộng cung tiền tương ứng với nhu cầu tăng trưởng
huy động để cho vay của các ngân hàng thương mại thì hoàn toàn có thể tránh được
hậu quả lãi suất bị đội lên. Nhưng nếu vì một lý do nào đó mà NHNN không thể
tùy nghi tăng cung tiền theo nhu cầu của các ngân hàng thương mại thì mặt bằng
lãi suất chắc chắn sẽ chịu áp lực tăng lên do cầu tiền lớn hơn cung tiền trong
nền kinh tế.
Trên thực tế, dường như
đang diễn ra tình trạng NHNN đang không cung cấp đủ vốn cho nền kinh tế. Điều
này thể hiện ở tốc độ tăng trưởng tổng phương tiện thanh toán (TPTTT, còn được
gọi tắt là M2) đã tăng chậm lại đáng kể so với cùng kỳ năm trước. Như bảng dưới
đây cho thấy, M2 tăng khá chậm trong 6 tháng đầu năm và chỉ tăng 4,88% so với
cuối năm 2014, trong khi con số tương ứng của năm 2014 lại ở mức cao hơn nhiều,
lên tới 7,29%.
|
Tăng trưởng M2 so với
cuối năm trước
|
||
|
Tháng
|
Năm 2014
|
Năm 2015
|
|
Tháng 3
|
3,56%
|
2,09%
|
|
Tháng 4
|
3,93%
|
2,57%
|
|
Tháng 5
|
5,28%
|
3,81%
|
|
Tháng 6
|
7,29%
|
4,88%
|
Với cung tiền đã tăng chậm lại đáng kể trong nửa
đầu năm nay, không khó hiểu tại sao lãi suất đã khó giảm, và thậm chí còn có xu
hướng tăng lên song song với nhu cầu huy động của hệ thống ngân hàng thương mại.
Vậy vấn đề đặt ra ở đây
là tại sao NHNN lại không chớp lấy thời cơ lạm phát đang ở mức thấp để gia tăng
cung tiền và, tức là, tín dụng cho nền kinh tế để thúc đẩy tăng trưởng GDP hơn
nữa? Chắc chắn không có chuyện GDP đã và đang có xu hướng tăng quá nhanh, quá mạnh
hoặc quá đủ để không cần thiết phải tăng cao hơn nữa. Bằng chứng là Chính phủ vẫn
cứ tỏ ra nôn nóng và theo dõi sát sao với diễn biến tăng trưởng GDP và cứ mỗi
quý đi qua với GDP tăng trưởng nhanh hơn cùng kỳ năm trước đều được đón nhận một
cách hân hoan.
Vậy chỉ còn một khả năng
là NHNN do phải bận tâm đến một (vài) biến số vĩ mô khác mà phải khống chế mức
tăng M2. Trong số đó, không thể không có tỷ giá. Do NHNN đã lặp đi lặp lại chủ
trương không phá giá VND quá 2 điểm phần trăm trong năm 2015 này nên bằng mọi
cách NHNN phải bảo vệ được sự ổn định tỷ giá ở mức hiện tại. Mà một trong những
biện pháp chính sách cần thiết và bắt buộc để bảo vệ tỷ giá là phải giữ được ổn
định giãn cách lãi suất VND với lãi suất USD để tránh tình trạng giới đầu tư/đầu
cơ chuyển mạnh sang nắm giữ USD để vừa hưởng lãi tiền gửi USD, vừa chờ đến ngày
VND bị phá giá so với USD. Và để ổn định được giãn cách lãi suất VND với lãi suất
USD thì NHNN buộc phải giảm tốc độ tăng hoặc thậm chí thắt chặt hơn cung tiền
VND. Điều này hoàn toàn phù hợp với và là lý do tại sao M2 có xu hướng tăng chậm
đáng kể so với năm trước.
Do đó, điều rút ra từ
phân tích trên là lãi suất đã không và sẽ khó có thể giảm vì NHNN đang phải nỗ
lực bằng mọi giá bảo vệ tỷ giá VND. Nói cách khác, NHNN đang “hy sinh” khả năng
giảm lãi suất để đánh đổi lấy sự ổn định tỷ giá. Một trong những kết quả nhãn
tiền của sự đánh đổi này là NHNN hoàn toàn có khả năng và sẽ “thành công” với
(cam kết) chính sách không phá giá VND quá 2 điểm phần trăm trong năm nay,
nhưng đổi lại thì nền kinh tế phải lãnh hậu quả khi các doanh nghiệp đã, đang
và sẽ tiếp tục phải chịu lãi suất cao khi đi vay cho các hoạt động đầu tư của
mình, và vì thế mà tăng trưởng GDP sẽ có xu hướng chậm lại trong tương lai.
Cũng từ phân tích trên
có thể rút ra thêm một điều nữa có liên quan đến lý giải thứ nhất nêu ở trên.
Đó là việc NHNN rất không nên vì lo sợ phá giá sẽ làm tăng lãi suất để mà ra sức
bảo vệ tỷ giá như theo cách hiểu từ lý giải thứ nhất. Ngược lại, chính vì NHNN
phải bảo vệ tỷ giá bằng mọi giá sẽ dẫn đến hậu quả trực tiếp và ngay lập tức là
lãi suất không thể hạ được, thậm chí sẽ tăng lên, như đang phải chứng kiến. Còn
chuyện phá giá sẽ làm tăng áp lực lạm phát để rồi buộc NHNN phải tăng lãi suất
để kiềm chế lạm phát như lý giải thứ nhất nêu ra, thực tế đã cho câu trả lời,
minh chứng bằng việc lạm phát vẫn đứng ở mức thấp kỷ lục mặc dù NHNN đã phá giá
VND thêm 2 điểm phần trăm trong vòng mấy tháng đầu năm nay.
No comments:
Post a Comment